АНАЛИТИКА

20/08/2015

Уважаемые клиенты!

Основные идеи:

1). Рубль локально перепродан, при стабилизации цен на черное золото, ждем “откат” к уровню 60 руб./долл.;

2). Цена на нефть достигла уровня “боли” нефтяников Канады и Венесуэлы;

3). ОФЗ 26212 интересны на уровне 73 – 74 от номинала.


Сегодня курс рубля достигал 67,5 к доллару — это рекорд с начала года февраля. Основная причина — это, безусловно, падение цен на черное золото (так котировки марки BRENT снизились до 46.9 долл./баррель).

Вчера снижение цен на черное золото случилось после данных по коммерческим запасам нефти в США, которые, вопреки ожиданиям, выросли на прошлой неделе на 2,6 млн. барр. до 456.2 млн. барр. (отметим, что среднеарифметическое значение по уровням запасов за 5 лет составляет 357 млн., следовательно, избыточный объем — около 100 млн. барр.).

Логически выстраивается такая цепочка: рост запасов становится причиной падения цен на черное золото, а это, в свою очередь, давит на российскую валюту. Высокое предложение нефти, главным образом, обеспечивает политика ОПЕК (читай Саудовская Аравия, которая резко нарастила добычу). Цель арабской страны банальна – убрать конкурента с рынка, а именно - остановить инвестиции и, тем самым снизить добычу, в менее рентабельных источниках нефти (сланцевая нефть в США). В начале года считалось, что сланцевая нефть не сможет работать при ценах ниже $60 за баррель, но в результате технологических улучшений и падения стоимости бурения сланцевые компании сейчас сообщают, что будут рентабельны при крайне низких ценах — порядка $30 за баррель.

В тоже время, мы полагаем, что в долгосрочном периоде слишком дешевых цен на черное золото не будет. Почему мы так считаем? Ответ прост с точки зрения экономики: уровни порядка $30 - $40 за бочку — прекращение разработки источников нетрадиционной нефти в Канаде или Венесуэле. С другой стороны, мы видим и “потолок” в ценах на нефть (порядка $65-$70), т.к. прогресс в добыче сланцевой нефти заметно снизил маржинальные издержки (сейчас близки к уровню 55 долл. за баррель) нефтяников по сравнению с предыдущими годами. Кстати, Агентство энергетической информации (U.S. Energy Information Administration) вчера понизило прогноз по ценам марки BRENT на 2015г. до 54 долл.

Как мы писали выше, рубль сейчас является не cтолько заложником санкционных ограничений введенных странами ЕС и США против компаний из России (к данным ограничительным мерам, на наш взгляд, рубль уже “приспособился”), сколько котировками нефти. Мы не считаем, что цены марки BRENT (к ней привязан сорт российской марки URALS), уйдут ниже уровня $44-$45 на долгое время (хотя краткосрочный “прокол” не исключен), поэтому, то что сейчас происходит с российской валютой – по большей части спекулятивная игра, и возврат к уровню в 60 руб./долл., при стабилизации цен – дело ближайшего времени. Мы считаем, что у российского регулятора в текущий момент есть большой набор инструментов для стабилизации ситуации на валютном рынке – это и возобновление валютного РЕПО, проведение ограниченных валютных интервенций, ну и в критической ситуации – повышение ключевой ставки. ЦБ начнет активно вмешиваться в ход торгов валютой при уходе рубля выше уровня в 70 руб./долл.

В случае реализации негативного, но краткосрочного сценария (“уход” цен ниже уровня в 45 долл. за баррель) финансовые активы могут “в моменте” резко снизиться (на графиках увидим “шип” с возвратным движением), поэтому мы рекомендовали бы клиентам покупать в свой инвестиционный портфель ОФЗ26212 от уровней в 73 - 74 от номинала.

С Уважением,

Управление Инвестиционных Операций Ланта-Банка
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank
Таблица с высокодоходными облигациями на нашем сайте.

25.08.2015 г.

Основные идеи:

1). “Торможение” экономики Китая – новая реальность (то, что раньше воспринималось “сквозь пальцы” сейчас рынком отыгрывается вдвойне);

2). Рубль и все валюты развивающихся рынков под ударом. Инвесторы “бегут” в качество (гособлигации США, Германии);

3). Сырьевые активы под давлением из-за снижения спроса со стороны экономик EM;

4). Инвесторы сейчас слишком эмоциональны: локально рубль и ОФЗ перепроданы, при стабилизации цен на черное золото, ждем “откат” к уровню 64 - 65 руб./долл., а в ОФЗ 26212 возврат на уровни 73 – 75 от номинала.

Вчера курс рубля достигал отметки 71,5 к доллару — это рекорд с начала года. Основная причина — это страх у инвесторов, что экономика Китая слишком сильно “подморозится”, что, соответственно, скажется на падении спроса, а, следовательно, и снижении цен как на все сырьевые товарные группы, так и на черное золото в частности (котировки марки BRENT обновляли минимумы и опускались ниже 43.0 долл./баррель; абсолютный минимум 36.0 долл./баррель был в декабре 2008).

S&P500 вчера показал минус 4% — самое сильное падение с ноября 2011!!!; индекс РТС упал на 5% - уровни марта 2009 года, дешевле этой отметки индекс за последние 6,5 лет был всего пару дней в декабре 2014 года, когда была валютная паника.

Однако, сегодня фьючерсы на фондовые индексы США уже в приличном плюсе: CME E-Mini Standard & Poor's 500 Index +3,3%. Также рост показывают и фьючерсы на товарных рынках: индекс Bloomberg Commodity (отражает цены контрактов на 22 вида сырья; Bloomberg Commodity упал почти в 3 раза с максимумов 2008 года и сегодня достиг минимума с 1999 года, можно сказать “минимум тысячелетия”) сегодня +0.8%, а со вчерашнего минимума +1.8%.

То, что китайская экономика начала “буксовать” – это, на наш взгляд, новость не последних недель и даже месяцев: так, вчера индекс Shanghai Composite упал на 8,5% на фоне снижения индекса деловой активности PMI Китая до 47,1 пункта и сегодня снижение продолжилось (-4%). Но, не стоит забывать, что в первой половине года китайский фондовый рынок рос практически без остановок, инвесторы игнорировали слабые экономические данные, а физические лица “кинулись” открывать брокерские счета (кол-во их росло максимальными темпами за всю историю). Поведение инвесторов часто бывает иррациональным, что соответствует бихевиористскому подходу в экономике и сильно отличается от классической концепции с ее “рациональным человеком”. Сегодня мы видим некое “отрезвление” в умах инвесторов, при этом большое количество маржинальных позиций, как на фондовом рынке Китая, так и в США добавляют ускорения. Вообще, американский фондовый рынок слишком долго рос без заметных коррекций и, возможно, сейчас она назрела. Этот рынок является самым большим и оказывает влияние на весь мир.

При этом, как это часто бывает, позитивный новостной поток участниками сейчас игнорируется: композитный индекс PMI для Европы неожиданно вырос в августе до 54,1 против 53,9 в июле. С точки зрения экономического роста и создания новых рабочих мест Еврозона находится в лучшей точке за последние 4 года!

Мы не исключаем, что спекулянты, сейчас пытаются начать разыгрывать негативную “карту” в преддверии заседания FOMC (17 сентября), чтобы “побудить” ФРС задержаться с повышение процентных ставок, которое раньше ожидалось в сентябре (отметим, что вероятность повышения ключевой ставки в сентябре упала с 55% до 23% после последних событий).

Резюмируя (и дополняя нашу аналитическую записку от 20 августа) можно сказать, что сейчас инвесторы переключились в режим risk-off, долго игнорируя негативную статистику из Китая, при этом, как водится у страха “глаза велики”, что вкупе с большим количеством маржинальных позиций, на малоактивном августовском рынке, вылилось в такое сильное падение. В тоже время, мы смотрим оптимистично на вторую половину осени и, поэтому, сейчас самое время формировать портфели в условиях хороших цен на активы. Наша рекомендация покупать в свой инвестиционный портфель облигации ОФЗ26212 ниже уровней в 73 от номинала в силе, т.к. мы считаем, что в сентябре ФРС не пойдет на повышение ставок, а спрос на нефть начнет восстанавливаться в связи с началом подготовки к зимнему периоду и возобновлением работы нефтеперерабатывающих заводов, которые были закрыты летом на плановый ремонтные работы. Цель по рублю у нас прежняя – 60-62 руб./долл.

Закончим словами великого инвестора и просто умного человека У. Баффета: “Большинство людей проявляют интерес к акциям в те периоды, когда это делают еще очень многие. А между тем время действовать наступает в тот момент, когда этого не делает никто другой. Вы не можете покупать то, что популярно, и при этом преуспевать”.

С Уважением,

Управление Инвестиционных Операций Ланта-Банка
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank
Таблица с высокодоходными облигациями на нашем сайте.

28/08/2015

Основные идеи:

1).Страхи замедления экономик США и Европы – сильно преувеличены;
2). Закредитованные “инвесторы” вынуждены были закрывать свои позиции в активах;
3). Рубль, вслед за восстановлением цен на черное золото, нашел силы для роста;
4). Наши цели по “отскоку” практически выполнены: часть позиций по ОФЗ стоит фиксировать на уровне 74 – 75 от номинала, а в рубле – в районе 65 руб./долл.

Вчера инвесторы по всему миру снова включили режим “risk-on”: так нефть в США подскочила на 10%, а рынки акций развитых стран в последние дни компенсировали половину обвала. S&P 500 вчера поднялся на 2.4%, что, как мы полагаем, связано с публикацией оценки роста ВВП США во 2 кв. 2015г (+3.7%, при ожидании аналитиков в 3.2%). STOXX Europe 600 вчера прибавил внушительные 3.5%; индекс ММВБ +2%, а РТС — на 6.7%; китайские акции вчера закрылись +5.3% по индексу Shanghai Stock Exchange Composite.

В нашей предыдущей аналитической записке (от 25 августа) мы обращали внимание клиентов на то, что “поведение инвесторов часто бывает иррациональным, что соответствует бихевиористскому подходу в экономике и сильно отличается от классической концепции с ее “рациональным человеком”. Случившееся падение рынков нефти спекулянты могли трактовать как “все пропало”. Наша задача состоит в том, чтобы не впадать в регулярную панику или эйфорию: на прошлой неделе мы пережили режим “risk-off” (риск выключен), который сейчас сменился на “risk-on” (риск включен) – оказалось, что экономика ЕС сейчас “не так уж и плоха” (композитный индекс PMI для Европы неожиданно вырос в августе до 54,1 против 53,9 в июле, см. нашу аналитическую записку от 25 августа), а США продолжает устойчивый рост.

В тоже время, ценовая война ОПЕК с остальными производителями нефти пока сохраняется, и поэтому, мы полагаем, что черное золото марки BRENT вряд ли сможет подняться выше уровня в 65 долл. за баррель в ближайшее время: осенью мы ожидаем колебания нефти в районе 53-58 долл. за баррель. Данные ожидания по нефти предполагают, что курс рубля будет в диапазоне 61-65 в ближайшие время (возможно до середины осени). Сейчас ясно, что сланцевую нефть США победить странам персидского залива (читай - Саудовской Аравии) не удастся при разумных ценах на нефть; в тоже время для сокращения инвестиций в пески Канады или дорогие глубоководные проекты достаточно снижения цен до уровня порядка в 60 долларов за баррель. С другой стороны, Саудовская Аравия может преследовать (такое мнение имеет право на существование, т.к. многие страны ОПЕК не выдерживают свою квоту) задачу восстановить дисциплину в картеле - то, тогда она уже преподнесла им достаточный урок. Напомним, что следующее заседание ОПЕК состоится в декабре, и к этому времени, как мы полагаем, картель уже должен определиться с дальнейшей стратегией.

В “копилку” роста цен на нефть стоит также отметить интересную заметку во вчерашней газете Wall Street Journal (WSJ), которая сообщила, что Венесуэла проводит встречи с другими участникам ОПЕК и лоббирует экстренные переговоры с Россией, чтобы остановить глобальное падение нефтяных цен. Здесь, на наш взгляд, нет ничего удивительного, т.к. Венесуэла – одна из главных стран, которые “слишком много теряют” от падения цен на черное золота (себестоимость добычи в этой стране одна из самых высоких в картеле) и, поэтому, такие “подковерные” игры вполне могут происходить – мы еще не раз услышим/прочтем в зарубежных СМИ новости на данную тематику.

Мы не будем лукавить, и скажем прямо, что рады - наш совет клиентам сохранять спокойствие, оперировать сухими фактами и не впадать в панику, а по возможности, “подбирать” активы, выпадающие из “слабых” рук оправдался со 100%-ной точность.

Динамика рынка в начале следующей недели будет зависеть от результатов встречи/симпозиума банкиров ведущих финансовых регуляторов в Джексон-Хоуле, которая закончится в субботу и даст нам подсказки о дальнейшей политике центрального банка США.

В заключении, мы хотели бы привести тут еще одну цитату великого экономиста, барона Дж. М. Кейнса: “Торговля акциями – это единственная сфера жизни, где победа всегда достается тем, кто в меньшинстве, а не тем, кто в большинстве. Когда находится кто-то, кто с тобой согласен, - меняй тактику”.

С Уважением,

Управление Инвестиционных Операций Ланта-Банка
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank
Таблица с высокодоходными облигациями на нашем сайте.

График истории цены на золото.

14/09/2015

Ключевые моменты:

1). Риски инфляции возросли, как и инфляционные ожидания участников из-за летнего ослабления рубля;
2). ЦБ снижает агрессивность в смягчении денежно-кредитной политики;
3). Мы меняем наш прогноз по ключевой ставке на конец года с 10% до 10,5%.

Итак, Банк России в пятницу впервые в этом году взял паузу в цикле смягчения денежно-кредитной политики, оставив ключевую ставку на уровне 11%, после того как падение цен на нефть привело к девальвации рубля и ускорению инфляции, аргументируя свое решение "увеличением инфляционных рисков при сохранении рисков существенного охлаждения экономики". Такое развитие событий, как мы и полагали, полностью совпало с ожиданиями участников рынка.

Из вышедшего, после решения по ставке, пресс-релиз можно сделать несколько, на наш взгляд, ключевых выводов:

во-первых, Банк Росси признает появление значительного дополнительного давления на цены в сравнении с прошлым прогнозом (ранее ЦБ ожидал сокращение инфляции до 7% в июле 2016 г. с выходом на 4,5% по окончании 2016 г. и 4% в 2017 г.). ЦБ связывает рост инфляционных рисков, прежде всего, с ухудшением внешней ситуации и падением курса рубля, эффект от которого, как считает ЦБ, еще будет сказываться на ценах в ближайшие месяцы. По оценкам ЦБ новая девальвация добавит инфляции в 2015 г. около 2 п.п.; именно поэтому, мы полагаем, ЦБ и поднял прогноз по инфляции на 2015 г. до 12-13%;

во-вторых, российский регулятор отмечает, что после стабилизации инфляционных ожиданий перед предыдущим заседанием по ставкам в конце июля, июле-августовское ослабление рубля вкупе с ежегодной индексацией тарифов, привело к их (т.е. ожиданий) существенному повышению; поэтому, мы считаем, что агрессивное снижение ставки (до 10%) Банком России до конца 2015 г. сейчас уже маловероятно. При этом, нам представляется, что падение рубля в июле-августе – это временный инфляционный риск, а, следовательно, ожидания ЦБ относительно среднесрочного тренда по инфляции значительно не поменяются. Кстати, сам ЦБ считает, что основной перенос курса на цены произойдет примерно за 3 месяца, то есть реализуется в ближайшее время. Более того, ЦБ по-прежнему видит значительный потенциал сокращения инфляции в ближайшие годы;

в-третьих, на инфляцию в 2016 г. будет оказывать продолжающееся сокращение экономической активности при наличии относительно жестких денежно-кредитных условий. Так, ЦБ ухудшил прогноз ВВП на 2015 г. до -3,9-4,4%.

В сухом остатке, мы считаем, что ЦБ может возобновить снижение ставок в случае, если инфляция будет сокращаться при одновременном сокращении инфляционных ожиданий. Также, отечественному регулятору, при принятии очередного решения придется учитывать планы Федеральной резервной системы по ужесточению монетарной политики (16-17 сентября заседание по ставкам FOMC) и замедление экономики КНР. Понижение стоимости заимствований может разогнать инфляцию, а повышение ставки грозит усугубить рецессию в РФ.

Сейчас стоит сохранять позиции в высокодоходных корпоративных облигациях, а также с инвестиционными целями - в ОФЗ, т.к. мы считаем, что ждать серьезных распродаж на рынке рублевого долга пока не следует (доля нерезидентов в ОФЗ выросла с 18,6% до 20,3% на 1 июля), хотя и потенциал для ценового ралли до конца года в текущих условиях сильно ограничен.
Следующее заседание Банка России состоится 30 октября 2015 г.

С Уважением,

Управление Инвестиционных Операций Ланта-Банка
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank
Таблица с высокодоходными облигациями на нашем сайте.

18/09/15

Ключевые моменты:

1). Комитет по открытым рынкам ФРС (FOMC) вчера принял решение не повышать процентную ставку;
2). Налоговый период и стабилизация цен на черное золото около $50 за баррель оказали поддержку рублю;
3). Наши ключевые цели по “отскоку” выполнены: спекулятивную часть позиций по ОФЗ стоит фиксировать на уровне 75 от номинала, а позиции в российской валюте – в районе 65 руб./долл.;
4). Выборы в парламент Греции в эти выходные – возможная волатильность на финансовых рынков в начале следующей неделе.

Итак, Федеральная резервная система (ФРС) на сентябрьском заседании не стала повышать процентную ставку по федеральным кредитным средствам (federal funds rate), оставив ее в целевом диапазоне от нуля до 0,25% годовых. Мы видим, что, как и во многих случаях ранее, руководители ФРС предпочли осторожность, и первоначальная реакция рисковых активов была позитивной. Однако этот позитив быстро сошел на нет, поскольку риски, сопряженные с длительным сохранением стоимости кредитования у нуля только возрастают.

Мы хотели бы особо отметить и заострить на этом внимание инвесторов, что самым существенным изменением в сентябрьском коммюнике стала фраза о возможном воздействии мировых событий на американскую экономику.

Мы, в свою очередь, несколько обеспокоены тем, что ФРС обратила внимание на недавнюю волатильность рынка в своем решении. Чем вызвана наша озабоченность?, Есть риск, что Федрезерв может стать заложником рынков, поскольку, как это ни парадоксально, во многом волатильность объясняется ожиданиями действий ФРС и неопределенностью вокруг них.

Еще отметим, что ФРС не дал сигналов, которые исключили бы возможность первого с 2006 года повышения ставки до конца 2015 года. Точечный график прогнозов (dot plot) руководителей ФРС допускает однократное повышение ставки до конца 2015 года - до 0,4%: кстати, в июне они (т.е. руководство) ожидали двух повышений - в среднем до 0,6% на конец года.

Как показал опрос, 13 из 17 руководителей ФРС (против 15 в июне) считают, что именно 2015 год будет наиболее подходящим для первого повышения ставки по федеральным фондам (federal funds rate); при этом трое руководителей ФРС намерены продлить период практически нулевой стоимости кредитования до 2016 года, а один - до 2017 года, что ранее не представлялось возможным никому из его коллег (!!!).

Вернемся к графику прогнозов (dot plot), т.к. по нашему мнению, основной интерес представляет ожидание FOMC в отношении траектории ключевой долларовой ставки, а также трансляция этого ожидания участникам рынка (пока есть большое расхождение): оценка руководителями ЦБ среднего уровня ставки на конец 2016 года уменьшилась с 1,624% до 1,4%, на конец 2017 года - с 2,875% до примерно 2,6%, в 2018 году - до 3,4% - это все еще будет ниже целевого долгосрочного уровня.

Дополнительно мы, из последнего коммюнике, отмечаем следующую фразу: "Ситуация на рынке труда продолжает улучшаться, занятость уверенно растет, безработица снижается. В целом, индикаторы рынка труда демонстрируют уменьшение недоиспользования трудовых ресурсов по сравнению с началом года" – видим, что оценка ситуации на рынке рабочей силы США оказалась позитивнее, чем в июне.

При этом в FOMC утверждают, что "инфляция продолжает оставаться ниже долгосрочных целевых показателей FOMC, частично отражая уменьшение цен на энергоносители и стоимости импорта, не связанного с энергетикой. Рыночные показатели инфляционной компенсации снизились, показатели долгосрочных инфляционных ожиданий, основанные на опросах, оставались стабильными". Подчеркнем, что уже 23-е заседание подряд Федрезерв обращает внимание на сохранение инфляции ниже таргетируемого уровня (2% годовых).

Как мы уже писали выше, американский ЦБ впервые отметил, что "последние события в мировой экономике и финансовом секторе могут несколько ограничить экономическую активность и, вероятно, усилят понижательное давление на инфляцию в краткосрочной перспективе".

У нас есть опасения, что повышение ставки ФРС ударит по финансовым рынкам. В частности, для повышения ФРС нужно изъять большой объем избыточных резервов (сейчас составляют около 2.6 трлн. долл.). Это будет делаться через обратное РЕПО и может привести к заметным изменениям финансовых рынков. Отдельная проблема — поведение рынков развивающихся стран (EM), которые уже два с половиной года (начиная с апреля 2013 г.) периодически трясет от ожиданий более жесткой денежной политики ФРС. Почему мы заостряем внимание наших клиентов на этом вопросе? - Частные фирмы заняли в около 9.6 трлн. долл. (по оценке Банка Международных Расчетов, BIS), и большая часть приходится на развивающиеся страны.

Следующее заседание ФРС пройдет 27-28 октября 2015 года (более детально, см. статистическую справку в конце аналитической записки).

В нашей предыдущей аналитической записке (от 25 августа) мы обращали внимание клиентов на то, что “поведение инвесторов часто бывает иррациональным, что соответствует бихевиористскому подходу в экономике и сильно отличается от классической концепции с ее “рациональным человеком”. Случившееся падение рынков нефти и, последовавшие за этим ослабление национальной валюты спекулянты могли трактовать как “все пропало”. Наша главная задача состоит в том, чтобы не впадать в регулярную панику или эйфорию, а анализировать всю доступную информацию: поэтому мы настоятельно рекомендовали инвесторам на “просадках” покупать ОФЗ26212 на уровне 71-72 от номинала с целью роста их котировок до 75 (т.к. мы видим, что потенциал снижения ключевой ставки со стороны Банка России до конца года будет ограничен - с начала года накопленная инфляция по данным Росстата оценивается уже в 10,1%), а также фиксировать прибыль в американской валюте в районе 71-73 руб./долл. с целью до середины-конца сентября ожидания роста рубля до уровня 65 руб./долл. на фоне “отскока” цен на черное золото.

В связи с этим, мы не будем лукавить, и откровенно заявляем, что рады - наш совет клиентам сохранять спокойствие, не впадать в панику, а по возможности, “подбирать” активы, которые в текущих непростых условиях участники рынка сильно недооценивают, оправдался со 100%-ной точность.

Динамика рынка в начале следующей недели будет зависеть от результатов внеочередных выборов парламента Греции (сейчас в лидеры выходит партия Новая демократия, которая радикально против ранее достигнутых договоренностей с кредиторами), которые состоятся в это воскресенье, а также статистика по США по продажам на первичном рынке жилья за август (сильные данные добавят уверенности ФРС при принятии решения по повышению ключевой ставки).

В заключении, мы хотели бы заверить наших клиентов, что и далее будем искать и рекомендовать к покупке финансовые инструменты с наилучшими метриками доходность-риск, а также подходящее время для входа в позицию и фиксирования прибыли при достижении установленных целей.

Статистическая справка:

ФРС удерживает ставку в целевом диапазоне от 0% до 0,25% годовых уже больше шести лет - с декабря 2008 года. В 2008 году ставка снижалась 7 раз. Последнее повышение было предпринято в июне 2006 года.

Для сравнения: базовые ставки Европейского центрального банка (ЕЦБ) и Банка Англии в настоящее время составляют рекордно низкие 0,05% и 0,5% годовых соответственно.

С Уважением,
Управление Инвестиционных Операций Ланта-Банка
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank
Таблица с высокодоходными облигациями на нашем сайте.