АНАЛИТИКА

15/06/17

Вчера Федеральная резервная система (ФРС) подняла диапазон ставок по федеральным фондам на 25 б.п., что соответствует коридору 1,00-1,25%, сохранив курс на постепенное ужесточение денежно-кредитной политики. Решение регулятора повысить целевую ставку было прогнозируемым (в нашем последнем обзоре мы высказали предположение о еще двукратном повышении ставок в этом году в июне и сентябре) и сильного влияние на финансовые рынке не оказало.
ФРС приняла решение повысить ставку третий раз за последние шесть месяцев, подтвердили еще одно ужесточение в 2017 году, а также (и это важно!!!) обозначила ряд деталей своего плана по сокращению баланса в $4,5 триллиона в этом году. В ходе пресс-конференции после публикации решения председатель ФРС Дж. Йеллен сказала, что сокращение баланса может начаться "достаточно скоро", если рост экономики будет соответствовать ожиданиям регулятора (в последних обзорах, мы акцентировали внимание инвесторов, что ключевой вопрос – это даже не повышение ставки, где динамика достаточно понятна, а срок начала сокращения баланса).

"Риски для экономических прогнозов в среднесрочной перспективе остаются в целом сбалансированными, однако Комитет внимательно следит за динамикой инфляции”, - говорится в сообщении Комитета по открытым рынкам по итогам двухдневного заседания. Важно отметить, что ФРС также обновили прогнозы, предполагающие три повышения ставки на четверть процентного пункта в 2018 году.

ФРС при помощи слова и действий пытается одновременно подтвердить планы по ужесточению в ответ на снижение безработицы, НО также признать сохранение неожиданно низкой инфляции в этом году (ожидается, что инфляция в годовом выражении останется чуть ниже 2% в краткосрочной перспективе, но стабилизируется вокруг цели в 2% в среднесрочной перспективе).
Из данных, опубликованных в среду до решения ФРС, следует, что базовая инфляция, которая не учитывает расходы на продукты питания и энергоресурсы, в годовом выражении снизилась четвертый месяц подряд до 1,7% в мае. Если не учитывать показатели по инфляции, то экономика США сейчас находится в достаточно хорошей форме: ВВП США во втором квартале увеличился на 1,2% кв-к-кв.

Как мы отмечали выше, в отдельном заявлении американский ЦБ изложил детали своего плана по сокращению баланса за счет плавного ежемесячного снижения активов на определенную сумму. В начале, эта сумма составит $10 миллиардов - $6 миллиардов придется на казначейские облигации, а $4 миллиардов - на ипотечные облигации. Сумма будет увеличиваться каждые три месяца на $6 миллиардов для казначейских бондов и на $4 миллиарда для ипотечных бондов, пока не достигнет $30 миллиардов и $20 миллиардов соответственно.

Представители ФРС стараются заранее и исчерпывающим образом предупредить участников рынка о том, как они будут действовать – это поддерживает показатель волатильности, а значит и уровень риска на минимальных уровнях. Долговой рынок, который намного важнее и больше, чем рынок долевого капитала, подтверждает наш тезис – участники рынка достаточно нейтрально восприняли повышение ставки, так доходность 10-летних казначейских облигаций в среду составляла почти 2,14% по сравнению с пиком 2017 года в 2,63%, зафиксированным 14 марта.

Следующее заседание ФРС состоится в 26 июля 2017 года.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank

16.06.17

Ключевые моменты обзора:
1). Совет директоров Банка России принял решение снизить ключевую ставку на 25 б.п. до уровня 9,00% годовых;
2). Для дальнейшего определения темпа снижения ключевой ставки сейчас важно, как будет вести себя показатель инфляции в ближайшие месяцы;
3). ЦБ РФ улучшил прогноз по росту ВВП РФ в 2017 году до 1,3-1,8% с 1,0-1,5%;
4). Наше мнение: рост российской экономики может быть только в сфере интенсивного производства, а не экстенсивного - нужно двигаться вверх по “глобальной цепочке добавленной стоимости”, а для этого стабильность национальной валюты является одним из ключевых факторов;
5). Новый “старый” риск для экономики России - на этой неделе Сенат США проголосовал за расширение и ужесточение антироссийских санкций и за ужесточение законодательства для их введения;
6). Президент не сможет отменить или ослабить санкции без одобрения Конгресса, если ограничительные меры примут форму закона;
7). В перспективе пары месяцев мы ожидаем, что рубль будет торговаться в диапазоне 56-60 руб./долл.

На сегодняшнем заседании Совет директоров Банка России принял решение продолжить смягчение денежно-кредитной политики и снизил ключевую ставку на 25 б.п. до уровня 9,0% годовых. Это решение для нас было ожидаемым, т.к. в текущих моделях мы закладывали (см. предыдущие обзоры) снижение ставки на 0,25%. Около 40% участников рынка ожидало более существенного смягчения ДКП (на 50 б.п.), поэтому мы наблюдаем реакцию на рубле – небольшое укрепление.

Наши ожидания, связанные с более умеренным темпом снижения ключевой ставки основывались, в том числе и на последних данных по инфляции: данные Росстата свидетельствуют о том, что инфляция продолжила удаляться от таргета в 4%. Из среднесуточных данных ведомства следует, что годовая инфляция на 13 июня составила примерно 4,21%, увеличившись с 4,18% на 5 июня.
Мы полагаем, что для дальнейшего определения темпа снижения ключевой ставки сейчас важно, как будет вести себя показатель инфляции в ближайшие месяцы. С одной стороны, инфляция может перестать замедляться, если из-за неблагоприятных погодных условий урожай 2017 года (уже повлияли на урожай ягод) окажется низким (правда плодоовощная инфляция очень волатильна) или если курс рубля будет под давлением внешних факторов. С другой стороны, снятие санкций с турецких товаров может привести к дефляции в летние месяцы, что откроет возможность для ускоренного снижения ставок. Важно отметить, что фактор базы во втором полугодии, из-за которого годовая инфляция не будет снижаться так же, как последние полгода, может замедлить темп снижения ключевой ставки.

"Краткосрочные инфляционные риски снизились, в то же время на среднесрочном горизонте они сохраняются. Для поддержания инфляции вблизи целевого значения 4 процента Банк России продолжит проведение умеренно жесткой денежно-кредитной политики, - говорится в заявлении регулятора. - Банк России видит пространство для снижения ключевой ставки во втором полугодии 2017 года".

Интересно, что в своем итоговом стейтменте ЦБ РФ улучшил прогноз по росту ВВП РФ в 2017 году до 1,3-1,8% с 1,0-1,5%.
"С учетом текущих восстановительных тенденций Банк России повысил прогноз темпов роста ВВП до 1,3-1,8% в 2017 году. Вместе с тем экономический рост приближается к потенциальному уровню. Одним из ограничений является ситуация на рынке труда, где уже наблюдаются признаки дефицита кадров в отдельных сегментах. В дальнейшем темп роста ВВП выше 1,5-2% в год будет достижим при условии проведения структурных преобразований.
Для отечественного регулятора важным стоит вопрос проведения структурных реформ. Мы также придерживаемся мнения, что рост российской экономики может быть только в сфере интенсивного производства, а не экстенсивного: нужно двигаться вверх по “глобальной цепочке добавленной стоимости”, а для этого стабильность национальной валюты является одним из ключевых факторов.
Продление пакта по заморозке добычи нефти между ОПЕК и не-ОПЕК, как мы полагаем, способствовало снижению неопределенности у руководства Банка России. Напомним, что в основных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики цена на нефть в базовом сценарии была заложена в размере $40 за баррель, в пессимистичном - $25 за баррель, в оптимистичном - $46 за баррель.

В последние дни на повестке появился (точнее сказать – заново “всплыл”) новый риск для экономики России в целом и фондового рынка в частности. Итак, на этой неделе Сенат США проголосовал за расширение и ужесточение антироссийских санкций и за ужесточение законодательства для их введения. Подавляющим большинством голосов (97 “За” и только 2 “Против”) были одобрены поправки к законопроекту о санкциях в отношении Ирана, к которому предлагается привязать процедуру введения санкций против России. Теперь президент не сможет отменить или ослабить санкции без одобрения Конгресса, т.е. пространство для маневра у Трампа, в плане влияния на эти санкции, существенно сократится.


Следующее заседание Банка России состоится 28 июля 2017 года.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank

23/06/17

В последние дни цены на нефть демонстрируют сильную негативную динамику, которая нашла отражение и на российской валюте. В этом обзоре попробуем остановиться на причинах такой слабости нефти и спрогнозируем будущую динамику.
Итак, сегодня фьючерсы на WTI в Нью-Йорке снижаются на 0,35% до уровня $42,4 за баррелей, а фьючерсы на Brent (к которым привязана российская марка нефти Urals) на лондонской бирже ICE упали до $44,7 за баррель (минимум с 14 ноября, т.е. на 20% ниже январского пика).
Так почему же спекулянты так резко изменили свои прогнозы по ценам на нефть и что стало причиной этому?

Ответ на этот вопрос – это рекордные запасы нефти в странах ОЭСР. Но, данный риск, в наших аналитических обзорах для клиентов, выделяется как ключевой уже на протяжении 4 месяцев, НО почему-то спекулянты и инвесторы раньше не обращали на это внимание (или не хотели обращать?). Этот пример еще раз показывает - экономическая теория отличается от реальной, торговой “практики”. Экономические агенты далеко не рациональны, как учит нас экономическая теория. Часто на сильных движениях (вверх/вниз) начинает работать такая стратегия как momentum (покупай по тренду) - получается, что через bottleneck пытается пройти толпа больше, чем есть пропускная способность (плюс закрытие маржинальных позиций на каждом новом локальном минимуме). Это все характеризует спекулятивную составляющую движения. Мы стараемся придерживаться более рационального поведения и не подаваться влиянию толпы, а опираться на факты. Далее попробуем представить ключевые события, которые повлияют на будущую цену нефти:
1). Ливия и Нигерия, сегодня освобождены от участия в заморозке по добыче между странами ОПЕК/не-ОПЕК. Ливия на этой неделе нарастила добычу до максимального уровня с 2013г, а Нигерия в прошлом месяце увеличила производство нефти на 100 тыс. барр./сутки.
Также, ОПЕК нужно, чтобы свои обязательства по сокращению добычи выполнил второй крупнейший производитель организации, Ирак.
Наша позиция: при цене нефти ниже $45 за баррелей в среднесрочном периоде ОПЕК может повлиять на эти страны, в плане ограничения добычи;

2). Вчера вышли данные по товарным запасам нефти в США. На минувшей неделе они снизились на 2,45 млн баррелей, тогда как аналитики в среднем ожидания сокращения на 1,2 млн баррелей. Запасы бензина упали на 578 тыс. баррелей, дистиллятов - выросли на 1,08 млн баррелей. Это позитивный сигнал, но пока рынок его проигнорировал – такое бывает при сильном движении, НО, вскоре это окажет поддержку ценам;

3). Краткосрочно: из-за тропического шторма Синди в Мексиканском заливе (в акватории США) остановлено 17% производства нефти, эвакуированы 5% платформ и 7% буровых. Остановлены работы с танкерами в Луизианском морском порту. Пик шторма ожидается в сегодня. В пятницу все пойдет через побережье и могут возникнуть вопросы с НПЗ (рынок пока это не дисконтировал).

4). США продолжают наращивать добычу, НО снижавшиеся за счет увеличения эффективности в последние 12 месяцев издержки могут снова вырасти (нефтедобыча в США достигла пика с августа 2015г).
Наше мнение: в результате нефтедобыча в США в ближайшие 6 месяцев может несколько снизиться с пиковых уровней. Сейчас участники рынка очень сосредоточены на предложении, но не стоит забывать о спросе. Спрос в США может вырасти в летний сезон автомобильных поездок.

5). Саудовская Аравия - единственная страна, способная на значительное сокращение добычи нефти, и, как мы полагаем, она пойдет на это ради поддержания цен выше $50 за баррель. Если Саудовская Аравия не увеличит объем сокращения нефтедобычи, цены упадут до $40/барр.

Стоит акцентировать внимание на такую деталь (многие упустили это из виду) - новый наследный принц Мухаммед бен Сальман (Король Саудовской Аравии 81-летний Сальман бен Абдель Азиз Аль Сауд объявил своего 31-летнего сына Мухаммеда бен Салмана аль Сауда наследным принцем, лишив этой привилегии своего племянника 57-летнего Мухаммеда бен Наифа аль Сауда) является фактически “архитектором” нынешней политики в нефтяной отрасли: этот факт, а также грядущее IPO Aramco не оставляют Саудовской Аравии выбора.
Отметим, что сегодня, уровень выполнения обязательство по сделке ОПЕК и независимых нефтепроизводителей уже оценивается выше 100%, - это уже достижение, т.к. ранее НИКОГДА еще ОПЕК на практике не выполнял свои обещания (всегда добыча была выше закрепленного потолка!!!). Это классический case study из теории игр, которая сейчас мейнстрим в экономическом анализе и теории. Мы считаем, что сейчас действовать в одиночку ключевым участникам не выгодно: ОПЕК, с одной стороны пытается достичь равновесия по Нэшу среди ключевых участников картеля (Джон Форбс Нэш-младший — американский математик, работавший в области теории игр и дифференциальной геометрии. Лауреат Нобелевской премии по экономике 1994 года за «Анализ равновесия в теории некооперативных игр»), а с другой – дать рынку понять, что картель еще в силах контролировать ценообразование. Эта стратегия уязвима, если кто-то из участников станет действовать в свою пользу.
Просто сейчас, на рынке слишком много нефти в запасах, и (как мы писали в предыдущих обзорах) ошибка ОПЕК заключалась в том, нужно было на последнем заседании еще больше СОКРАЩАТЬ добычу с целью снижения цен на длинном участке форвардной кривой: тогда экономическая целесообразность копить запасы исчезнет и они (запасы) пойдут вниз.

Наша позиция: При ценах ниже $45 за баррель ОПЕК придется снизить добычу еще на 500 тыс б/с (или чуть больше).

ВЫВОД: У ОПЕК есть короткая возможность - в течение трех ближайших месяцев начиная с июля - убедить мировой рынок нефти в том, что ребалансировка идет. Третий квартал, когда повышается спрос со стороны нефтеперерабатывающих предприятий (начинается отпускной сезон в США), и новые действия со стороны ОПЕК могут стать катализаторами восстановления цен. Странам экспортерам нефти из ОПЕК нужно будет не только поддерживать соблюдение соглашения о сокращении добычи на высоком уровне, НО и уменьшить объемы поставок в США.
Мы считаем, что если ОПЕК будет действовать, как мы описали выше то, сорт Brent и WTI могут подорожать за этот период не менее чем на 20%. Третий квартал будет иметь решающее значение. Как только нефть достигнет $50, инерция и спрос со стороны фондов доведут рост до $55. Сейчас ОПЕК нужно предотвратить дальнейшие сползание цен на нефть и инвертировать форвардную кривую (чтобы не было возможности у производителей хеджировать по более высоким ценам в долгосрочной перспективе) тем самым это отразится на снижении запасов в хранилищах.

РУБЛЬ: В перспективе пары месяцев мы продолжаем ожидать, что российская валюта будет торговаться в диапазоне 56-60 руб./долл. Сегодня корреляция с нефтью выросла с 0,36 до 0,62 – это стало результатом пробоя уровня в $46 за баррель.

Облигации: снижение стоимости локальных облигаций, главным образом, связанно с негативной динамикой нефти и российского рубля. Мы считаем, что на текущем снижении, у инвесторов есть возможность прикупить в портфель краткосрочные облигации надежных эмитентов, которые находятся в нашем focus-list, на хороших ценовых уровнях.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank

28.06.2017

В последний год, в наших аналитических публикациях, мы часто акцентируем внимание клиентов на производителях сланцевой нефти в США. В данной заметке попробуем ответить на вопрос: в чем ключевая проблема с американской сланцевой нефтью, американскими запасами нефти и ценами во всем мире?

Для начала несколько фактов:
Факт №1: Крупнейший хаб (hub) нефтепереработки в США (более 50% перерабатывающих мощностей) - расположен на побережье Мексиканского залива. Это самые мощные заводы и они были построены (как и все, кроме пары) очень давно. Все эти заводы (за исключением трех: Garyville, Texas City, Chalmette) для переработки потребляют более тяжелую и сернистую нефть. Это выгоднее как с точки зрения процессинга, так и с точки зрения цен.

Вывод №1: все основные перерабатывающие хабы в США (на Восточном побережье, Среднем Западе и Калифорнии) предпочитают перерабатывать смеси средних и тяжелых нефтей с добавлением определенного количества легких. Средняя плотность смеси, перерабатываемой на заводах на побережье Залива - 31,2 градуса по API.
[Градус API — единица измерения плотности нефти, разработанная Американским институтом нефти (англ. American Petroleum Institute, API). Измерения в градусах API позволяют определить относительную плотность нефти по отношению к плотности воды при той же температуре. Относительная плотность равняется плотности вещества, деленной на плотность воды: так если плотность в градусах API больше 10, то нефть легче и плавает на поверхности воды, а если меньше 10, то погружается в осадок].

Факт №2: Средняя плотность импортируемой США нефти - 24,0 (т. е. она тяжелее) с содержанием серы примерно 2,5%. А более 51% всей нефти, добываемой на континентальных месторождениях в США – сегодня это примерно 8,4 миллиона баррелей в сутки - имеет среднюю плотность 40,1, т.е. это легкая и сверхлегкая нефть. Получается, что вся она просто не может идти на НПЗ США.
[Для понимания: в мире также больше потребляется средней и тяжелой нефти, чем легкой. Из этого можно сделать ключевой вывод - внешний рынок для американской легкой физически ограничен и для своих заводов вся она в нынешних объемах просто НЕ НУЖНА].
Что в такой ситуации делают производители легкой нефти из плотных пород (“сланцевики”)? Ответ на этот вопрос достаточно тривиален - они вынуждены продавать ее значительно ниже средних значений цен на WTI, которые определяются на биржевом (фьючерсном) рынке. Все не проданное идет на хранение в расчете на рост цен в будущем. Потому и запасы постоянно растут и не хотят снижаться. Американские запасы, на которые смотрят участники фьючерсного рынка, фактически и определяют цены на нефть для производителей во всем мире!!!
Кстати, вчера вышли данные от Американского института нефти (API), которые пока подтверждают наше мнение: коммерческие запасы сырой нефти увеличились на 851 тыс. барр. при ожиданиях их снижения на 2,6 млн барр.

Вывод №2: Важный момент - это финансовая “пирамида”, в которой банки США и добывающие компании играют ключевую роль. Постараемся пояснить этот тезис на примере. Итак, банки кредитуют приобретение участков и добычу; в свою очередь “сланцевики” обязаны показывать результат, т.е. добычу и рост денежного оборота (плюс, желательно, демонстрировать положительный cash flow). При текущих ценах (ниже $45 за баррель) для независимых средних и мелких производителей (у крупных потери на производстве сланцевой нефти нивелируются прибылью от добычи в Мексиканском заливе и в других регионах мира и от переработки) добыча убыточна. Проблема заключается в том, что резко остановиться они не могут. Почему? Все просто - новая волна банкротств добывающих компаний никому не нужна, ни банкам (у которых возрастет доля плохих кредитов на балансах) ни в целом для экономики США (из-за роста числа безработных, т.к. сланцевая революция создала достаточно много новых рабочих мест в экономике). Если упрощенно, то это немного напоминает историю 2008 года (то, что произошло с ипотечными кредитами).

Ключевой вывод: в текущих условиях главная задача ОПЕК – это перевернуть пирамиду ценообразования с рынка фьючерсной нефти на рынок физического спроса и предложения. Убрать то существенное искажение цен, которое не отражает реального соотношения спроса и предложения на физическую нефть в остальном мире, т.е. вне США. Один из способов – это увеличить объем сокращения добычи и ограничить в добычи, пока не подпавших под действие договоренностей, таких стран как Ливия и Нигерия. Программы хеджирования, о которых мы упоминали в предыдущих обзорах, помогают производителям (пока помогают) нивелировать убытки от физической добычи, но бесконечно такая игра длиться не может.

На следующей неделе (7 и 8 июля) будет проходить саммит G20 на котором высока вероятность встречи президентов США и России (формат пока до конца не ясен). Помимо этого, мы будем внимательно следить за темой пограничного налога США (намерения Д. Трампа повысить пошлины на импорт стали в США). Это важно для глобальной экономики, с точки зрения развязывания “торговых войн”, т.к. это приведет к подаче исков в ВТО, в первую очередь от Германии: г-жа Меркель не сможет пропустить подобный удар накануне выборов в парламент Германии (осень 2017 г).

Наш взгляд на российскую валюту и рынок долговых инструментов остается прежним.
РУБЛЬ: В перспективе пары месяцев мы продолжаем ожидать, что российская валюта будет торговаться в диапазоне 56-60.5 руб./долл (без учета малопрогнозируемых рисков). Облигации: на текущем снижении интересны краткосрочные облигации надежных эмитентов, которые находятся в нашем focus-list.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank

06/07/17

В период летнего затишья, в сегодняшней аналитической статье, нам хотелось бы осветить последние событие, которые по отдельности могут иметь незначительное влияние на общую финансовую картину, но в совокупности дают более наглядное понимание текущих политико-экономических процессов.
Вчера ФРС опубликовала так называемые “минутки” последнего заседания в июне, в которых достаточно точно описывается дискуссия внутри FEDа относительно понимания текущей ситуации в экономике США и взглядов на будущую денежно-кредитную политику.
Далее приведем ключевые моменты, которые, на наш взгляд, могут быть интересными в плане понимания куда движется “мысль” регулятора. По тексту протокола встречи видно, что члены ФРС на заседании не смогли договориться о сроках начала сокращения активов на своем балансе. При этом, несколько членов выступали за то, чтобы объявить о начале процесса в течение пары месяцев; другие - что отсрочка этого решения до конца года предоставит дополнительное время для оценки перспектив экономики и инфляции. Напомним, что ФРС в июне повысила ставку второй раз в этом году до 1-1,25% и представила план постепенного сокращения баланса объемом $4,5 трлн. Из минуток ФЕДа можно сделать вывод - пока консолидированного твердого решения по вопросу сроков сокращения баланса НЕТ.

Рубль:
Сегодня российская валюта опять торгуется выше отметки в 60 руб./долл., подойдя к верхней точке канала, который мы обозначили в наших аналитических статьях (канал 56-60,5 руб./долл.). Последнее ослабление рубля связанно с множеством факторов: тут и падение цен на нефть, тревога рынка по поводу сообщений о планах ужесточения санкций США, начало выплат дивидендов российскими компаниями (когда часть нерезидентов, получив дивиденды в рублях, начинает их конвертировать в валюту) и сезонный фактор (время отпусков – спрос на валюту и относительно слабый счет текущих операций СТО). В тоже время, с точки зрения параметра относительной стоимости, мы продолжаем считать - российский рубль сейчас является одной из самых дешевых валют в мире (мы настроены достаточно “бычьи)”. К слову, сейчас Россия занимает первое место среди развивающихся стран в общем рейтинге базовых экономических показателей от Credit Suisse.
Вчера Минфин опубликовал план покупки валюты с 7 июля по 4 августа (Министерство финансов публикует данный план в начале каждого месяца): оно будет покупать долларов всего на 3,5 млн руб/день! Как мы полагаем, эти почти нулевые покупки валюты на рынке позволят частично сгладить негативный эффект дивидендного сезона на курс рубля.

Инфляции:
Последние данные по инфляции от Росстата предполагают, что инфляция в июне могла ускориться до 4,2%. В своих исследованиях для наших клиентов мы неоднократно писали, что ключевая цель Банка России – это таргетирование инфляции на уровне 4%.
В академической литературе часто встречаются следующие достоинства и недостатки политики таргетирования инфляции. Следует отметить, что нередко смешиваются плюсы от самой политики таргетирования с плюсами от низкого уровня инфляции. Основные плюсы таргетирования сводятся к следующим: минимизация негативных последствий от инфляции, поддержка населения с неиндексируемыми фиксированными доходами (“инфляция – налог на бедных”), увеличение прозрачности проведения денежно-кредитной политики, повышение доверия к монетарным властям, наличие в экономике номинального якоря (туту ВАЖНО не только добиться официального уровня инфляции, НО и “заякорить” ожидания населения по темпам роста цен на уровне близком к официальной статистики, т.к. пока население оценивает инфляцию выше 10%). Но у данной политики есть и свои минусы: меньше возможностей стимулировать экономику с помощью монетарной политики, увеличение волатильности выпуска и, как следствие, ВВП. В теории при переходе к политике таргетирования инфляции монетарным властям приходится решать множество вопросов. Во-первых, какую роль отвести цели таргетирования инфляции? Это может быть главная цель, которая подчиняет себе все другие (hierarchical mandate), либо это может быть лишь одна из целого ряда целей, к которым стремится ЦБ (dual mandate). На сегодня, как мы видим, для отечественного регулятора это больше hierarchical mandate. Во-вторых, устанавливать ли цель по инфляции как определенное значение или как интервал? В-третьих, какой именно индекс цен таргетировать? Банк России, устанавливая цели по инфляции, также сообщает рынку, что после достижения обозначенного выше уровня регулятор готов проводить более гибкую денежно-кредитную политику, таргетируя инфляцию уже в определенном канале (мы полагаем, что это может быть уровень 3,5-4,5%)
Поэтому, последние данные по инфляции, воспринимаются нами как то, что у регулятора могут возникнуть опасения в плане достижение таргета, что должно найти отражение в большей осторожности в снижении ключевой ставки во 2 полугодии 2017 года.

Рынок развивающихся стран:
Отметим, что слабо негативная динамика как рынка форекс (FX), так и фондового в последние недели – это история не отдельно России, а всех Emerging markets. Так, биржевой фонд, инвестирующий в облигации развивающихся рынков, начал сталкиваться с чистым оттоком вложений. Инвесторы 29 июня вывели рекордные $343 миллиона из iShares JPMorgan USD Emerging Markets Bond ETF. Чтобы ответить на вопрос, насколько ситуация в России уникальна (в связи с обсуждением возможных новых санкций со стороны США) или она укладывается в общий тренд, мы решили проанализировать корреляцию валют и локальных облигаций для развивающихся стран. После анализа мы пришли к интересному выводу: сохранявшие положительную корреляцию с сырьем валюты и облигации EM стран на протяжении большей части последних трех лет, теперь движутся в противоположном направлении. Корреляция между индексом Bloomberg Emerging-Market Local Sovereign и нефтью Brent упала до минус 0,37, уйдя в отрицательную зону наиболее глубоко с октября 2013 года. Аналогичный показатель индексов MSCI Emerging Markets Currency и Bloomberg Commodity снизился до минус 0,18 - минимума с января 2014 года. О чем это говорит? Все просто – то, что рубль укреплялся при стабилизации или даже падении цен на нефть – это была новая нормальность для всех развивающихся рынков. Динамика последних недель – это просто возврат рубля (и не только его, а всех валют развивающихся стран) к положительной корреляции и ничего более (рост нефти при не укреплении российской валюты вывели среднее значение корреляции в положительную зону). Соответственно, дальнейшая динами рубля (помимо локальных сезонных факторов) будет определяться движением цен на сырье.

Нефть:
Мы рассматриваем действия ОПЕК как необходимые, в текущей ситуации, НО не достаточные. Пролонгация соглашения, сегодня поддерживает цены на черное золото выше $45 баррель, но есть важная деталь, которая негативно влияет на динамику роста – это объемы экспорта ОПЕК! Так, согласно имеющимся данным, экспорт нефти странами ОПЕК снизились меньше, чем ожидалось. Для примера возьмем последние данные: поставки из 11 стран-членов ОПЕК упали в мае на 491 тысячу баррелей в сутки - это существенно меньше сокращения добычи, составившего 1,33 миллиона, т.е. основное сокращение происходит в потреблении внутри стран ОПЕК, а на внешний рынок транслируется в меньшей степени. В том числе и поэтому (помимо роста добычи в США, Ливии и Нигерии) объем глобальных запасов с начала года практически не изменился.
По нашим прогнозам, во втором полугодии запасы в мировых нефтехранилищах все же начнут снижаться примерно на 1 миллион баррелей в сутки, но это все равно ниже, чем изначально оценивал рынок. В том числе и по этой причине мы не ждем роста цен на нефть выше $60 за баррель, при этом средняя цена по году в наших прогнозах остается без изменений на уровне $53,6 за баррель.
Отметим, что 24 июля в Санкт-Петербурге произойдет встреча стран-производителей, где, возможно, будут сделаны намеки на возможные дальнейшие действия стран ОПЕК/не-ОПЕК при неблагоприятном развитии событий на рынке сырья. Мы будем с интересом следить за сообщениями со встречи.

Cитуация с Катаром:
Контекст: 5 июня Саудовская Аравия, Египет, ОАЭ и Бахрейн разорвали дипотношения с Катаром, объявив ему фактическую блокаду, обвинив катарское руководство в поддержке и финансировании террористических группировок и вмешательстве во внутренние дела других стран. Позднее они направили Катару список требований из 13 пунктов, выполнение которых позволит им снять блокаду. В Дохе эти требования сочли "нереалистичными" и отказались выполнять их.
С экономической точки зрения последствия для Катара налицо - резко выросла стоимость фрахта танкеров, транспортирующих катарский СПГ. К очевидной выгоде других производителей газа (в первую очередь США и, возможно, России). Кстати, некоторые западные банки прекратили обмен катарской валюты. В то же время Катар объявил о намерении увеличить добычу газа на 30% и наращивать поставки в Азию, тем самым открыв газовую войну на рынке.

Краткий итог: В связи с обозначенными выше предпосылками до окончания сентября (при прочих равных) мы не ожидаем существенного изменения в динамике российской валюты (канал 56-61 руб./долл.). Цены на нефть будут волатильны в период встречи стран ОПЕК/не-ОПЕК 24 июля, но общий уровень колебаний до конца года мы видим как $50-$60 за баррель со средней ценой в районе $53,6 за баррель. Интересны точечные покупки в облигациях из нашего списка.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank

10/07/2017

Ключевые моменты обзора:
1). Банк России с 14 июля вводит новые требования по инвестированию пенсионных накоплений;
2). С 1 января 2018 года доля облигации, акции банков и средств на депозитах в активах НПФ должна снизиться с нынешних 40% до 37,5%, с 1 июля 2018 года - до 35%, а с 1 января 2019 года до 30%;
3). В состав портфеля пенсионных накоплений после 14 июля 2017 года разрешено приобретать облигации кредитных организаций с рейтингом "А-(RU)" АКРА и "ruA-" агентства "Эксперт РА";
4). Для привлечения средств госкорпораций кредитные организации должны будут иметь рейтинг АКРА не ниже "ВВВ-";
5). После 14 июля банковская система, де-факто может разделиться на две группы: первая – крупные и системно значимые банки и банковские холдинги, которые будут иметь доступ к дешевой ликвидности, а вторая – все остальные;
6). С 14 июля УК, которые сформировали часть капитала из облигаций с рейтингом ниже требуемого регулятором, будут вынуждены замещать данные активы более надежными, что локально может привести к колебаниям на долговом рынке в конкретных облигациях и конкретных выпусках;
7). С 14 июля 2017 года в ломбардный список включаются облигации субъектов РФ, муниципальных образований и облигации резидентов (в том числе ипотечных облигаций) только при наличии у выпусков или эмитентов кредитного рейтинга АКРА не ниже "ВВВ (RU)";
8). ЦБ РФ с 1 октября приостанавливает включение в ломбардный список новых выпусков облигаций банков и ВЭБа, страховых организаций, международных финансовых организаций;
9). Президенты РФ и США договорились о прекращении огня в зоне деэскалации на юго-западе Сирии (районы Деръа, Кунейтра и Сувейда). Перемирие вступило в силу в 12:00 в это воскресенье;
10). НО, ограничительные меры в отношении России со стороны США не изменятся. После окончания встречи Д. Трамп написал в своем твиттере, что санкции будут оставаться в силе до урегулирования украинского и сирийского конфликтов.

В сегодняшней аналитической статье нам хотелось бы осветить два важных вопроса, которые в разной степени, будут иметь влияние на фондовый и валютный рынок в ближайшей перспективе.

1). Новые регуляторные требования со стороны ЦБ РФ:
Банк России с 14 июля вводит новые требования по инвестированию пенсионных накоплений (для этих целей регулятор определил уровни рейтингов). Так, с 14 июля 2017 года вступает в силу положение Банка России 580-П об ограничениях на инвестирование пенсионных накоплений негосударственных пенсионных фондов (НПФ) и средств военной ипотеки, находящихся под управлением управляющих компаний. Это положение будет регулировать требования к активам, в которые НПФы и УК могут вкладывать пенсионные накопления граждан вместо действующего сейчас положения 451-П. Какое влияние это окажет на рынок бондов?
По сравнению с действующим регулированием в новом положении ужесточаются требования к вложениям пенсионных накоплений в банковские активы - облигации и акции банков, депозиты. Так, к 1 января 2018 года эта доля должна снизиться с нынешних 40% до 37,5%, с 1 июля 2018 года - до 35%, а с 1 января 2019 года до 30%.
Важно еще отметить, что вложения в активы группы связанных юридических лиц не смогут составлять более 15% вне зависимости от срока погашения таких активов (эта может стать проблемой для Бинбанка).
Помимо обозначенных выше ограничений, второй мерой со стороны регулятора станут новые требования к уровню рейтингов, принимаемых в регуляторных целях - для инвестирования пенсионных накоплений, а также расчета собственных средств НПФов и управляющих компаний. Из этих документов следует, что в регуляторных целях будут использовать рейтинги агентств, включенных в реестр кредитных рейтинговых агентств, - это "Эксперт РА" и АКРА. Рейтинги международных рейтинговых агентств будут применяться ТОЛЬКО для вложений в долговые инструменты и банки из иностранных юрисдикций.
По сравнению с действующим регулированием ЦБ ужесточает требования к уровню рейтингов банковских облигаций, он делает их такими же, как и требования к рейтингам банков, на расчетных счетах и депозитах которых разрешено держать средства пенсионных накоплений. При этом требования к рейтингам облигаций банков будут на одну ступень выше, чем требования к рейтингам по корпоративным облигациям. Так, в состав портфеля пенсионных накоплений после 14 июля 2017 года разрешено приобретать облигации кредитных организаций с рейтингом "А-(RU)" АКРА и "ruA-" агентства "Эксперт РА".
Облигации небанковских организаций, чтобы попасть в портфели пенсионных накоплений НПФов после 14 июля, должны иметь рейтинг не ниже "ВВВ+(RU)" АКРА и "ruBBB+" агентства "Эксперт РА". Бумаги, купленные до этого срока, могут находиться в портфеле фонда до погашения, если они соответствуют уровню рейтинга "ruВВ+" агентства "Эксперт РА" или "ВВ+(RU)" АКРА.
По сути, эти документы направлены на ужесточение вложений пенсионных накоплений НПФов в банковские активы, в том числе облигации.

Еще один удар по банкам, которые имеют низкий рейтинг, станет то, что для привлечения средств госкорпораций кредитные организации должны будут иметь рейтинг АКРА не ниже "ВВВ-". В дополнение к этому, Правительство РФ постановило, что для допуска к бюджетным средствам для банков в качестве минимального уровня кредитного рейтинга определен рейтинг "A-(RU)" по национальной рейтинговой шкале от агентства АКРА (здесь уже будут проблемы у банка Открытие, которое не соответствует по уровню рейтинга).
Почему мы так сильно заострили внимание на данных нововведениях со стороны регулятора и Правительства РФ?
Все просто – после 14 июля банковская система, де-факто может разделиться на две группы: первая – крупные и системно значимые банки и банковские холдинги, которые будут иметь доступ к дешевой ликвидности, а вторая – все остальные. Это скажется на уровне доходностей (более высокая) долговых инструментов для кредитных организаций из второй группы. Кроме того, т.к. 14 июля начнут действовать новые правила и для УК, которые сформировали часть капитала из облигаций с рейтингом ниже требуемого регулятором, то они будут вынуждены замещать данные активы более надежными, что локально может привести к колебаниям на долговом рынке в конкретных облигациях и конкретных выпусках. Мы полагаем, что может произойти переток части денег крупных институциональных участников в облигации финансовых компаний из первой группы (что снизит доходности по их бондам) и в долговые инструменты корпоративных заемщиков из реального сектора экономики с рейтингом не ниже "ВВВ+(RU)" от АКРА. Все это необходимо принимать во внимание при выборе объектов инвестирования в середине июля.
Также, сегодня появилось сообщение на сайте регулятора, что Банк России в рамках реализации контрциклического подхода повышает требования к формированию Ломбардного списка по своим операциям: так ЦБ РФ с 1 октября приостанавливает включение в ломбардный список новых выпусков облигаций банков и ВЭБа, страховых организаций, международных финансовых организаций.
Это решение не стало для нас неожиданностью: сегодня (и в среднесрочной перспективе) мы имеем профицит ликвидности на денежном рынке. Дальнейшим действием регулятора (ориентировочно конец осени начало зимы), на наш взгляд, станет выпуск купонных облигаций Банка России (КОБР), что позволит “связать” излишнюю ликвидность.

2). Краткие итоги встречи Д. Трампа и В. Путина:
Первая встреча президента США Дональда Трампа и президента России Владимира Путина продолжалась более двух часов. По итогам встречи президент России заявил, что “предпосылки для улучшения отношений между США и Россией имеются”. "Я очень на это надеюсь, и мне кажется, что определенные предпосылки для этого созданы", - сказал В. Путин.
Отметим, что Президенты РФ и США договорились о прекращении огня в зоне деэскалации на юго-западе Сирии (районы Деръа, Кунейтра и Сувейда). Перемирие вступило в силу в 12:00 в это воскресенье. Напомним, в Сирии при посредничестве России, Турции и Ирана сейчас создаются четыре зоны деэскалации. Предполагается, что периметр этих зон будут охранять иностранные военные. Сергей Лавров в пятницу сообщил, что безопасность в зоне деэскалации на юге Сирии будет обеспечивать российская военная полиция при координации с США и Иорданией. Переговоры о других зонах деэскалации будут продолжены.
Что касается вопроса санкций, то тут особых подвижек нет. При избрании президентом США Д. Трампа, в своих аналитических статьях мы придерживались достаточно скептической позиции и не поддавались оптимизму большинства аналитических агентств, что санкции будут сняты чуть-ли не завтра. Снятие санкций – это достаточно долгий политический процесс (помним историю с поправкой Джексона-Вэника от 1975 года), особенно в США, где лоббирование разных групп интересов по уровню сопоставимо с игрой в шахматы. Неудивительно, что после окончания встречи Д. Трамп написал в своем твиттере, что санкции будут оставаться в силе до урегулирования украинского и сирийского конфликтов.
Это подтвердил и Госсекретарь Рекс Тиллерсон во время визита на Украину, который заверил в этом руководство Украины. "В ходе дискуссий с российским руководством я не раз четко давал понять, что Россия должна первой сделать шаги, направленные на деэскалацию ситуации на востоке Украины", - сказал Тиллерсон журналистам в Киеве в воскресенье после встречи с П. Порошенко.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank