АНАЛИТИКА

18/01/2017

Ключевые моменты обзора:
1). Ставка РЕПО Банка России по итогам года может быть понижена на 150 - 200 б.п., что дает потенциал для роста в корпоративном сегменте долговых инструментов;
2). На цены нефти в среднесрочной перспективе будут влиять плохие новости касательно экономики Китая – второй страны в мире по потреблению нефти;
3). Диапазон в ценах в 50 – 55 долларов (при средней прогнозной цене за 2017 год в районе $52,5 за баррель) является приемлемым для всех участников рынка, как потребителей так и производителей;
4). В 2016 году мировая экономика выросла только на 3,1% — это самый медленный рост после финансового кризиса 2007-2009 гг;
5). Сегодня рубль около максимума с июля 2015 года;
6). Глобальные институциональные инвесторы (паевые фонды, хедж-фонды, фонды денежного рынка), которые ориентированы на вложения средств в развивающиеся рынки сегодня увеличивают долю российских активов;
7). В первом квартале 2017 объем погашений по внешнему долгу корпораций составляет около 20,7 млрд долларов, что полностью покрывается положительным сальдо счета текущих операций, который при текущей цене на нефть может составить 25 млрд долл;
8). Потенциал для укрепления рубля ограничен не только низким запасом валютных активов у банков, но вероятными действиями ЦБ;
9). 57 руб/долл – та отметка, которую мы получили на основе анализа действий Банка России и которая может служить ориентиром для начала активных интервенций со стороны отечественного регулятора;
10). Отметим риск новых валютных воин и нового витка протекционизма, что, заглядывая в историю (великая депрессия в 30-х годах прошлого века во многом была вызвана протекционизмом между США и странами Европы), не несет для глобальных финансовых рынков ничего хорошего.


Сегодня основной темой в российских СМИ, помимо победы Д. Трампа и его дальнейших действий по отношению к России, является тема укрепления национальной валюты. В связи с этим, в представленном обзоре мы хотели бы кратко подвести некий промежуточный итог первой половины января и представить наш взгляд на ближайшую перспективу.
Мы не пересматриваем наш прогноз, который мы выпустили по итогам 2016 года (см. последний обзор за 2016 год), где попытались дать видение ключевых макро- и микроэкономических показателей на первый квартал/полугодие 17-го. Сегодня мы лишь дополним их новой информацией для лучшего понимания текущего момента.
Изучив достаточно большое количество аналитических исследований и материалов по итогам 2016 года от ведущих как российских, так и иностранных инвестиционных банков можно констатировать главную мысль, которая проходит красной нитью через станицы этих ресечей – “прошлый год – один из лучших для российского финансового рынка”. Здесь вспоминается цитата Мартина Аллена, который с юмором заметил, что “Экономические исследования неизменно показывают, что лучшим годом для покупки чего бы то ни было был предыдущий год”. Мы не совсем согласны с этим тезисом и считаем, что текущий год может быть таким же интересным, как и прошлый – все дело во времени покупки-продаже или как говорят трейдеры – “тайминге”. Наш основной посыл: Банк России и в этом году продолжит проводит умеренную денежно-кредитную политику, что не отменяет нашего мнения, что ставка РЕПО по итогам года может быть понижена на 150 -200 б.п., что дает потенциал для роста в корпоративном сегменте долговых инструментов (см. предыдущий обзор “…мы увидим в первом квартале продолжение спроса на рублевые активы. В такой ситуации Банк России может снизить свою ставку на 150 – 200 б.п. к концу следующего года”).

Итак, после данной преамбулы перейдем к конкретным выводам и умозаключениям. Как мы хорошо знаем цена на черное золото в регрессионной модели оценки стоимости российской валюты является ключевым независимым предиктором (безусловно, должен выполнятся принцип отсутствия коллинарности фактора нефти от других предикторов). Дополним наш предыдущий обзор по нефти новыми данными.
Тезис из прошлого обзора “…вышеобозначенные риски вкупе с угрозой повышения ставки ФРС в следующем году на 50 – 75 б. п. вряд ли позволят Brent закрепиться над уровнем 60 долларов/баррель: вероятнее всего, средняя цена в 2017 году составит порядка 50-55 долларов”. Что нового произошло в начале этого года? По сути – ничего!
Сегодня на торгах фьючерc на сорт марки Brent торгуется возле отметки 55,85 долларов/баррель. Мы продолжаем считать, что отрицательным фактором для цен на нефть, который может не дать нефти выйти за границу 60 долларов/баррель служит “беспокойство” участников рынка касательно величины сокращения нефтедобычи странами ОПЕК, т.е. дисциплина стран-производителей черного золота не только внутри картеля но и вне его. На цены в среднесрочной перспективе также будут влиять плохие новости касательно экономики Китая – второй страны в мире по потреблению нефти! Согласно отчету правительства, объемы суммарного экспорта Китая продемонстрировали самое сильное падение с 2009 года.
Диапазон в ценах в 50 – 55 долларов (при средней прогнозной цене за 2017 год в районе $52,5 за баррель) является приемлемым для всех участников рынка, как потребителей так и производителей. При низкой цене на нефть нас беспокоило недостаточность инвестирования главных мейджеров в новые нефтяные месторождения, т.е. падение цен на нефть в последние два года привело к закрытию большого количества проектов по всему миру – это системный риск. Почему так? Если в этом году не придут крупные инвестиции - через несколько лет может возникнуть существенный разрыв между спросом и предложением, что приведет к серьезным последствиям для рынка, а именно – росту цены и возможно новый исторический максимум. В тоже время цены выше 60 долларов – несут не меньший риск для глобальной экономики чем и низкие цены, т.к. во многих странах мы видим анемичный рост экономики и высокие цены могут привести к новой рецессии в европейских странах, а в США дать новый импульс для производителей сланцевой нефти (сланцевые производители УЖЕ активизировали бурение на основных участках).
Наш тезис: $55 за баррель и около $60 в 2018 году – тот оптимум, который всех устраивает.

Китай очень важный игрок на рынке commodities (не только нефти), поэтому нам важно отслеживать политические процессы, которые происходят в КНР, хотя это и достаточно сложно из-за “закрытости” страны. Важное событие - во второй половине 2017 г. в КНР пройдет XIX съезд Коммунистической партии Китая: чтобы укрепить свою власть президент Китая Си Цзиньпин выступит с новыми экономическими инициативами (мы ожидаем, что политика экономического стимулирования может продолжится).
Рост глобальной экономики также поддерживает спрос на нефть, так согласно обновленному обзору мировой экономики от МВФ, фонд прогнозирует рост экономики на 3,4% в 2017 году и 3,6% в 2018 году. Напомним, что в 2016 году мировая экономика выросла только на 3,1% — это самый медленный рост после финансового кризиса 2007-2009 гг.

После основных тенденций на рынке сырья перейдем к анализу факторов и тенденций в российской валюте. Сегодня мы видим что рубль пробил отметку в 60 долл/руб. и стабилизировался возле значения в 59 рублей за американца, хотя прошлый год заканчивал возле уровня в 61,5 (национальная валюта показывает в этом году лучшую динамику на развивающихся рынках и вчера закрылась около максимума с июля 2015 года). Что поспособствовало такой крепости рубля? Здесь есть ряд причин:

Во-первых, сегодня в СМИ позитивный новостной поток по России (высказываются мнения, что после инаугурации нового президента США с России могут снять ряд санкционных ограничений). Глобальные институциональные инвесторы (паевые фонды, хедж-фонды, фонды денежного рынка), которые ориентированы на вложения средств в развивающиеся рынки (к которым относится и Россия) сегодня увеличивают долю российских активов за счет снижения вложений в другие рисковые активы таких стран как Мексика или Турция, что добавляет спрос на рубли.

Во-вторых, в декабре 2016 года в отечественной банковской системе образовался дефицит валютной ликвидности, связанный с прохождением пика выплат по внешнему долгу. В результате этого дефицита возросла стоимость валютной ликвидности на локальном рынке, что и обусловило всплеск спроса банков на валюту и на валютное РЕПО с Банком России: так долг банков перед ЦБ 29 декабря возрос на 4,3 млрд долл. (до 11,4 млрд долл.). В первом квартале 2017 объем погашений по внешнему долгу корпораций составляет около 20,7 млрд долларов, что полностью покрывается положительным СТО (сальдо счета текущих операций), который при текущей цене на нефть может составить 25 млрд долл.
В этой связи стоимость валютной ликвидности снизится, что будет поддерживать рубль в январе и феврале (есть еще и влияние сезонного спада импорта – спрос на доллары меньше), но, мы считаем, что потенциал для укрепления рубля ограничен не только низким запасом валютных активов у банков, но вероятными действиями ЦБ.

Справочно: Профицит счета текущих операций РФ сократился в 2016 году до $22,2 миллиарда, или минимума с кризиса 1998 года, на фоне опережающего роста импорта. Чистый отток капитала за 2016 год сократился на 73% до $15,4 миллиарда на фоне уменьшения выплат банков по внешней задолженности.

Под тезисом “вероятными действиями ЦБ” мы имеем ввиду интервенции на валютном рынки со стороны отечественного регулятора. Для анализа данной опции попробуем смоделировать ситуацию, когда Банк России может прибегнуть к данному инструментарию основываясь на исторических предпосылках, т.е. мы будем оперировать классом байесовской вероятности:
Напомним, что последний раз ЦБ покупал валюту для пополнения международных резервов, когда рубль укрепился до уровней ниже 50 за доллар в мае 2015 года и Банк России прекратил интервенции в июле того же года, когда рубль приблизился к отметке в 60. Но с тех пор value (ценность) рубля изменилась на величину дифференциала инфляции между российскими показателями и штатовскими, поэтому если бы ЦБ решил провести интервенции на тех же уровнях реального эффективного курса, что и в мае 2015г, то это была бы отметка 57 руб/долл – эта та отметка, которую мы получили на основе анализа действий Банка России и которая может служить неким ориентиром для включения в игру отечественного регулятора ПРИ ПРОЧИХ РАВНЫХ! (более детально см. наш прошлогодний обзор “…мы не исключаем, что ниже уровня 60 руб./долл ЦБ может выйти с небольшими интервенциями для пополнения валютой Резервного фонда”).

В-третьих, приближение налоговых выплат (во второй половине января) также способствует увеличению предложения валюты на рынке (когда экспортеры конвертируют валютную выручку в рубли для выплаты налогов) – но это все локальный сезонный фактор;

В-четвертых, колебания рубля зависят от позиционирования валюты США, как средства накопления в резервных фондах как развивающихся так и развитых стран. Недавно в интервью WSJ избранный президент США Дональд Трамп сказал важную вещь: “Доллар уже “сильно укрепился”, отчасти из-за Китая, который сдерживает динамику юаня…Наши компании не могут с ними конкурировать, поскольку наша валюта слишком сильная. Это убивает нас”. Что это значит? Это означает риск новых валютных воин и нового витка протекционизма, что заглядывая в историю (великая депрессия 30-х годах прошлого века во многом была вызвана протекционизмом между США и странами Европы) не несет для глобальных финансовых рынков ничего хорошего. Для американской валюты уровень паритета по отношению к евро является критичным и во многом знаковым.

Резюмируя, можно сказать - на текущий момент динамика рубля по-прежнему в целом соответствует ценам на нефть и другим показателям его справедливой стоимости.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank
Таблица с высокодоходными облигациями на нашем сайте

26.01.17

Ключевые моменты обзора:
1). Банк России в феврале по поручению Министерства финансов начнет покупать валюту на рынке, пока цена на нефть сорта Urals превышает уровень в $40 за баррель;
2). В прошлом году рубль укрепился к доллару примерно на 20%, став одним из лидеров роста среди валют развивающихся стран;
3). Министерство финансов и ЦБ предпочитают СТАБИЛЬНЫЙ рубль после впечатляющего роста в прошлом году;
4). По оценке Минфина, дополнительные поступления в бюджет при средней цене нефти в $50 составят около 1 триллиона рублей;
5). В таком варианте Банк России за год может купить примерно $17 миллиардов при текущем курсе рубля (что соответствует ежедневному объему покупок примерно в $75-100 млн);
6). Основной риск данного решения: если новый механизм покупки валюты приведет к СИЛЬНОМУ ослаблению рубля то ЦБ РФ будет более осторожнее подходить к смягчению денежно-кредитной политики;
7). Этот может немного отодвинуть сроки снижения ключевой ставки (мы ожидали, что начало снижения ставки произойдет на первом заседании в этом году, т.е. в феврале – теперь вероятность снизилась до 50% и сегодня основные наши ожидания приходятся на 24 марта);
8). Мы не меняем прогноз по снижению ставки РЕПО отечественным регулятором до 8% к концу 2017 года, т.е. еще на 200 б.п.

В последнем нашем аналитическом обзоре, в котором попытались агрегировать факторы влияющие на динамику российской валюты и дать прогноз на ближайшую перспективу (1-2 кварталы), мы отметили высокую вероятность, что отечественный регулятор в скором времени может выйти на валютный рынок с покупкой долларов (см. наши обзоры в конце декабря прошлого года и свежий за этот год): “…мы считаем, что потенциал для укрепления рубля ограничен не только низким запасом валютных активов у банков, но и вероятными действиями ЦБ…Под тезисом “вероятными действиями ЦБ” мы имеем ввиду интервенции на валютном рынки со стороны отечественного регулятора.” Далее в обзоре, мы попытались построить регрессионную модель, которая основывается на предыдущих исторических данных, когда ЦБ начинал проводить операции на валютном рынке и вычислить примерный уровень рубля, который даст триггер для начала интервенций.
Сегодня вышла новость от Минфина, которая подтвердила наши догадки относительно перспектив российской валюты. Итак, остановимся на ней (т.е. новости) более подробно:
Суть сообщения состоит в том, что Банк России в феврале по поручению Министерства финансов начнет покупать валюту на рынке, пока цена на нефть сорта Urals превышает уровень в $40 за баррель, заложенный в бюджет 2017 года.
Операции будут осуществляться "в целях повышения стабильности и предсказуемости внутренних экономических условий и снижения влияния изменчивой конъюнктуры рынка энергоносителей на российскую экономику и государственные финансы", говорится в сообщении Минфина. В Министерстве финансов заявляют, что новый механизм призван защитить обменный курс от колебаний цен на нефть.
По нашим прогнозам ежемесячный объем интервенций (при текущих нефтяных котировках) может составить порядка $1 миллиарда. Можно сказать, что при текущей цене на нефть уровень ниже 59 руб/долл становиться уже не таким комфортным для российского бюджета, т.к. для Минфина важна цена за черное золото не в долларах, а в РУБЛЯХ и при укреплении национальной валюты (без дальнейшего роста цен на нефть) рублевая цена ПАДАЕТ, что снижает сумму налоговых поступлений в бюджет. Напомним, что в прошлом году рубль укрепился к доллару примерно на 20%, при этом став одним из лидеров роста среди валют развивающихся стран. Помимо того, что чрезмерное укрепление рубля влияет на поступления в бюджет, это еще и негативно сказывается на конкурентоспособности российских экспортеров.

Если говорить о влиянии интервенций на дальнейшее ослабление или укрепление национальной валюты, то мы считаем - подход предложенный Минфином предполагает не разворот основного тренда рубля, а замедление темпов его укрепления при дальнейшем росте цен на черное золото и снижение волатильности и колебаний нацвалюты около отметки 60-63 руб/долл. при стабилизации цен на нефть. Министерство финансов и ЦБ предпочитают СТАБИЛЬНЫЙ рубль после впечатляющего роста в прошлом году.
Сегодня отечественная валюта подешевела к закрытию торгов среды и торгуется возле отметки в 60 рублей за доллар.

Кратко рассмотрим новый механизм интервенций:
Банк России будет покупать доллары на рынке в объеме, равном дополнительным доходам казны от превышения нефтью цены в $40 за баррель, которая заложена для сорта Urals в бюджете на 2017 год (N.B. российский сорт Urals обычно торгуется с дисконтом к эталонному сорту марки Brent примерно в 1-2 доллара). По оценке Минфина, дополнительные поступления в бюджет при средней цене нефти в $50 составят около 1 триллиона рублей. Проделав нехитрые математические вычисления можно сказать, что в таком варианте Банк России за год может купить примерно $17 миллиардов при текущем курсе рубля (что соответствует ежедневному объему покупок примерно в $75-100 млн).
НО, в случае падения нефтяных цен ниже $40 за баррель, Минфин будет продавать валюту в объеме выпадающих нефтегазовых доходов (при этом общая сумма таких продаж не будет превышать объем, закупленный в предыдущие периоды). Т.е. волатильность рубля скорее всего снизиться (говоря языком математики уменьшиться дисперсия) и при сильном росте нефти рубль будет укрепляться слабее, а при падении – слабее падать. Это хорошо, т.к. даст больше определенности экономическим агентам для планирования будущих проектов.
Дополнительные доходы в этом году будут направлены на покрытие дефицита бюджета, что снизит потребность в расходовании средств резервных фондов, которые должны были существенно сократиться к концу года при сохранении низких цен на нефть.

На наш взгляд основной риск данного решения может быть следующим: если новый механизм покупки валюты приведет к СИЛЬНОМУ ослаблению рубля то ЦБ РФ будет более осторожнее подходить к смягчению денежно-кредитной политики, что может немного отодвинуть сроки снижения ключевой ставки (мы ожидали, что начало снижения ключевой ставки произойдет на первом заседании в этом году, т.е. в феврале – теперь вероятность снизилась до 50% и сегодня основные наши ожидания приходятся на 24 марта). Сейчас мы можем видеть влияние и на долговой рынок – российские ОФЗ слегка припали в цене из-за ожидания более медленного снижения ставки отечественным регулятором.

В заключение отметим, что мы не меняем прогноз по возможности для снижения ставки РЕПО отечественным регулятором до 8% к концу 2017 года, т.е. еще на 200 б.п.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank
Таблица с высокодоходными облигациями на нашем сайте

03.02.2017

Ключевые моменты обзора:
1). Банк России сегодня оставил ключевую ставку РЕПО на уровне 10,0% (наш прогноз на конец первого квартал 2017 - 9,5%);
2). Ключевые “страхи” Банк Росси – это неопределенность фискальной политики со стороны нового президента США Д. Трампа, а также интервенции Министерства Финансов РФ в поддержку более слабого эффективного курса российской валюты;
3). Сроки снижения ключевой ставки РЕПО смещаются, т.к. более слабый рубль может осложнить борьбу с инфляцией;
4). Основной риск: произошел сдвиг внимания участников рынка с ключевой ставки РЕПО на курс российской валюты;
5). На повестку дня вновь в скрытой форме возвращается концепция НЕ таргетирования инфляции, а таргетирования курса;
6). Экономика может отреагировать на это повышением уровня долларизации;
7). При текущих “вводных” курс в 60-64 руб за доллар – является равновесным значением на этот год;
8). Мы оцениваем рост ВВП в этом году в пределах 1,6-1,8%;
9). Федеральная резервная система сохранила процентные ставки без изменений (0,5% - 0,75%), признав рост доверия потребителей и бизнеса после победы Дональда Трампа на выборах президента США;
10). Мы полагаем, что сегодня члены ФРС расходятся в оценках того, насколько снижение налогов, повышение расходов и дерегулирование, обещанные Трампом, могли бы стимулировать рост и инфляцию;
11). Рыночные показатели инфляции в США остаются "низкими" в то время, как в декабре регулятор говорил, что они "значительно повысились";
12). Мы негативно смотрим на то, что ФРС сохраняет околонулевые ставки так долго – это ставит регулятор под угрозу со стороны тех, кто хочет изменить их полномочия и систему управления;
13). Монетарные власти США сегодня думают, что в их распоряжении целая вечность, хотя нам кажется, что время выходит, учитывая намерения Конгресса и новой администрации;

Сегодня Совет директоров Банка России принял решение оставить без изменения ключевую ставку на уровне 10,0% годовых. В связи с последними событиями (решение Минфина о начале пополнения валютой Резервного фонда) мы сместили наши ожидания по понижению ставки на следующее заседание, т.е. на март (при условии продолжения замедления месячных темпов инфляции). Наше мнение было в русле рыночного сантимента; то, что ЦБ РФ на заседании 3 февраля сохранит ключевую ставку без изменений прогнозировали 57 из 61 трейдеров, опрошенных брокером Tradition.
Если анализировать сегодняшние “страхи” Банк Росси, то, безусловно – это неопределенность фискальной политики со стороны нового президента США Д. Трампа (что привносит стохастику в денежно-кредитную политику ФРС) и вербальные, за которыми последуют и реальные, интервенции Министерства Финансов РФ в поддержку более слабого эффективного курса российской валюты.
Сроки снижения ключевой ставки РЕПО смещаются, т.к. более слабый рубль может осложнить борьбу с инфляцией: то есть, достижение цели центробанка по инфляции в 4% к концу года станет менее реалистичным (замедление инфляции в последние месяцы прошлого года в большей степени происходило под влиянием временных факторов, т.е. падение цен на с/х продукцию). Мы полагаем, что введение механизма покупок валюты может потребовать от российского регулятора ужесточения риторики в денежно-кредитной политики, не только чтобы сохранить доверие к режиму таргетирования инфляции, но и продемонстрировать независимость в принятии ключевых решений от исполнительной власти.

Из негативного можно отметить, что теперь произошел небольшой сдвиг внимания участников рынка с ключевой ставки РЕПО на курс рубля – это ослабевает роль ЦБ в формировании последнего МНЕНИЯ. Что мы этим хотим сказать? По сути, на повестку дня вновь в скрытой форме возвращается концепция НЕ таргетирования инфляции, а таргетирования курса!!! Ориентир Банка России по инфляции 4% пока не достигнут, однако уже демонстрируется скрытое предпочтение к курсу рубля ниже 60 руб./долл, т.е. его небольшое ослабление. Таким образом, экономика может отреагировать на это повышением уровня долларизации (на сегодня объем розничных депозитов в валюте составляет около 25%, а в корпоративном сегменте около 40% всех вкладов). Из этого следует наш предыдущий тезис - политика таргетирования курса сохранит инфляционные ожидания высокими более длительное время.

С одной стороны новый механизм Министерство финансов позиционирует – как направленный на защиту курса от волатильности цен на нефть. С другой стороны, мы считаем, что покупка валюты в ситуации, когда на рынках может смениться сантимент с risk-on на risk-off, может привести к ослаблению рубля на 5-7% (в тоже время мы придерживаемся мнения, что в условиях “спокойствия” на финансовых рынках влияние будущих покупок на рубль будет незначительным: на практике масштаб интервенций Минфина недостаточно велик, чтобы сдвинуть курс до 65-70 руб./долл, чего опасается рынок). Мы продолжаем отстаивать мнение, что при текущих вводных данных курс в 60-64 руб за доллар – является равновесным значением на этот год.

Позитивно то, что новый механизм делает макроэкономическую ситуацию в России более предсказуемой в среднесрочной перспективе (см. наш предыдущий аналитический обзор по новому механизму Минфина), НО, в настоящее время, может быть немного негативным для рубля и процентных ставок.
Выше мы уже отмечали, что без укрепления рубля, снижающего инфляцию, стоимость заимствований, придется дольше сохранять на прежнем уровне. Банк России должно отчасти успокаивать, что отсутствие монетарных стимулов с сентября не помешало экономике выйти на этап роста. Мы оцениваем рост ВВП в этом году в пределах 1,6-1,8% (если ограничительные меры в этом году будут отменены - рост может составить 2%).
Считаем, что для действительного выхода российской экономики из экономического кризиса, связанного не столько с ограничительными мерами, которые были наложены станами ЕС и США, НО, в большей степени, с исчерпанием потенциала сырьевой модели роста, необходимо проведение ряда структурных реформ в различных сферах экономики и социальной политики. Одна из основных задач данных изменений должна заключаться в создании условий, обеспечивающих реализацию инфраструктурных проектов, которые будут создавать значительные мультипликативные эффекты в экономике.
Наш тезис – необходим запуск специальных механизмов развития и реализации инфраструктурных проектов, востребованных основными участниками финансового рынка (институциональными инвесторами, институтами развития, коммерческими банками и т.д.).
Чтобы не быть голословными можно привести результаты исследований по данной тематике со стороны Всемирного банка: так, в своем последнем ресече, ВБ пришел к выводу, что рост инвестиций в инфраструктуру на 10% приводит к увеличению темпов экономического роста в долгосрочной перспективе на 1 п.п.!!! В свою очередь, компания McKinsey на основе анализа эмпирических данных показала, что дополнительные инвестиции в инфраструктуру в размере 1% ВВП позволили создать 3,4 млн новых рабочих мест в Индии и 1,3 млн в Бразилии. По экспертным расчетам социально-экономический эффект от инвестиций в инфраструктуру составляет 20%. Другими словами, каждый рубль, вложенный в инфраструктуру, позволяет увеличить ВВП на 20 копеек, а некоторые инфраструктурные проекты способны давать отдачу в отношении 1 к 20. Это к вопросу как ускорить рост российского ВВП?

На этой неделе также произошло заседание американского регулятора. Оно было “проходным” и каких-то существенных изменения в умы инвесторов не принесло.
Так, Федеральная резервная система (ФРС) сохранила процентные ставки без изменений (0,5% - 0,75%), признав рост доверия потребителей и бизнеса после победы Дональда Трампа на выборах президента США.
В пресс-релизе по итогам двухдневного заседания FOMC можно отметить только, что "Показатели потребительского и делового настроений улучшились в последнее время.” Регулятор повторил, что ожидает умеренный экономический рост, "некоторое дальнейшее укрепление на рынке труда и возврат к инфляции в 2 процента".
По сути, ФРС не стала ясно указывать на возможные сроки следующего повышения ставки на фоне неопределенности, созданной новой администрацией президента. Напомним, что американский регулятор на последнем своем заседании в конце прошлого года закладывал в свои прогнозы три повышения ставки в 2017 году, однако сегодня мы полагаем, что члены ФРС расходятся в оценках того, насколько снижение налогов, повышение расходов и дерегулирование, обещанные Трампом, могли бы стимулировать рост и инфляцию.
Так в стейтменте сообщается, что "Инфляция увеличилась в последние кварталы, но все еще ниже целевых 2 процентов в более долгосрочной перспективе". Рыночные показатели инфляции остаются "низкими" в то время, как в декабре регулятор говорил, что они "значительно повысились". Единственным заметным изменением в заявлении было упоминание об улучшении настроения потребителей и бизнеса, при этом все еще остаются низкие оценки капитальных расходов.
Мы прогнозируем, что следующее повышение ставки может быть в июне, т.к. тогда должна наступить уже полная ясность относительно политики в бюджетной сфере избранного президента США.

Выражаясь образно, можно сказать, что сейчас команда Трампа держит членов ФРС “на мушке”. С одной стороны ставки для экономики США сейчас слишком низкие, а экономический цикл падения практически завершился (стимулирующим мерам исполнится в июле 9 лет!!!), тогда как ФРС едва приступила к ужесточению. Мы негативно смотрим на то, что ФРС сохраняет околонулевые ставки так долго – это ставит регулятор под угрозу со стороны тех, кто хочет изменить их полномочия и систему управления. Монетарные власти США сегодня думают, что в их распоряжении целая вечность, хотя нам кажется, что время выходит, учитывая намерения Конгресса и новой администрации.

Следующее заседание Банка России состоится 24 марта 2017 года.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank
Таблица с высокодоходными облигациями на нашем сайте

20/02/2017

Ключевые моменты обзора:
1). Агентство Moody’s стабилизацию прогноза по рейтингу связывает с внешними событиями - с ростом цен на нефть до уровня, который соответствует бюджетным планам правительства;
2). Стабильный прогноз отражает “планы правительства по консолидации бюджета в среднесрочной перспективе и медленное восстановление экономики после почти двухлетней рецессии”;
3). Агентство Moody’s готово повысить рейтинг при условии, что в стране будут проведены структурные реформы, которые снизят зависимость экономики от нефтегазового сектора;
4). Мы полагаем, что повышение рейтинга до инвестиционного уровня, может состоятся в первом полугодии 2018 года;
5). Корреляция рубля и нефти снизилась до минимума с 2015 года: однолетняя волатильность российской валюты к доллару находится на уровне 13%;
6). Умеренно жесткая денежно-кредитная политика Банка России подогревает привлекательность рубля для операций кэрри-трейд;
7). Ослабление российской валюты с уровня в 56,5 руб./долл. было связанно со словесными интервенциями министра экономического развития Максима Орешкина. В прошлую среду М. Орешкин по итогам совещания по экономическим вопросам заявил, что “рубль укрепился ненадолго и в ближайшее время ослабнет”;
8). На курс рубля, помимо сезонности, влияют притоки капитала, связанные со сделками по приватизации;
9). Минфин начал скупку валюты объемом около $100 млн в день: это означает, что из прироста цен на нефть выше $40 за баррель Минфин забирает две трети дополнительного валютного поступления;
10). Сегодня рубль к евро всего на 5.2% слабее, чем был в 2013 г, а реальный эффективный курс рубля (REER) “крепок” так, как был в октябре 2014 г.;
11). На рубль, помимо сезонных факторов, действуют ожидания крупных инвесторов относительно снятия санкций со стороны США и ЕС (спрэды CDS России и доходность “длинного” конца ОФЗ близки к минимумам с “докрымских” событий);
12). Банк J.P. Morgan сообщил клиентам, что закрыл по stop-loss свою рекомендацию по “шорту” рубля;

В пятницу после закрытия торгов международное рейтинговое агентство Moody’s Investors Service изменило прогноз по рейтингу гособлигаций РФ на "стабильный" с "негативного" на фоне ожиданий, что принятая правительством стратегия бюджетной консолидации поможет снизить зависимость от нефтегазовых доходов и пополнить резервы.
Агентство подтвердило рейтинг России "Ba1" – это на одну ступень ниже инвестиционного уровня. Свое решение сохранить рейтинг Moody’s, обосновывает тем, что давление на кредитоспособность страны продолжают оказывать "значительные" геополитические риски, в частности конфликт на Украине и участие в военной кампании в Сирии.
Интересно, что агентство стабилизацию прогноза по рейтингу частично связывает с внешними событиями (в особенности с ростом цен на нефть до уровня, который соответствует бюджетным планам правительства). Стабильный прогноз отражает “планы правительства по консолидации бюджета в среднесрочной перспективе и медленное восстановление экономики после почти двухлетней рецессии”.
Сегодня можно констатировать, что Россия, как крупнейший экспортер энергоресурсов в мире, начинает плавно выходить из рецессии после того, как соглашение между членами ОПЕК и независимыми производителями (не-“ОПЕК”) по сокращению добычи вызвало ралли на нефтяном рынке. Отметим, что Минфин, еще в прошлом году, предложил рассчитывать бюджет на ближайшие три года исходя из прогноза цены на нефть в $40 за баррель (сегодня нефть марки Brent торгуется возле отметки в $56 за баррель), а также планирует ежегодно сокращать дефицит на один процентный пункт, чтобы сбалансировать доходы и расходы к 2020 году.
По прогнозам Moody’s, потенциальный рост экономики РФ может составить “1,5-2% при отсутствии структурных реформ, направленных на борьбу с высоким уровнем бедности и снижением работоспособного населения”. Нам важно подчеркнуть, что рейтинговое агентство готово повысить рейтинг при условии, что в стране будут проведены заявленные реформы, которые снизят зависимость экономики от нефтегазового сектора, сократят структурный дефицит пенсионной системы, а также улучшат инвестиционный климат. Мы полагаем, что повышение рейтинга до инвестиционного уровня, при плавном повышении цен на черное золото, может состоятся в первом полугодии 2018 года.
Напомним, что S&P Global Ratings повысило прогноз РФ до стабильного в сентябре, оставив рейтинг "мусорным", т.е. ниже инвестиционного уровня, а Fitch Ratings, единственное из трех ведущих агентств, сохраняющее рейтинг РФ на инвестиционном уровне, улучшило свой прогноз в октябре прошлого года.

Российский рубль: краткосрочные перспективы
На прошлой неделе мы стали свидетелями локального разворота тренда российской валюты. Сейчас корреляция рубля и нефти снизилась до минимума с 2015 года: однолетняя волатильность российской валюты к доллару находится на уровне 13%. По этому показателю российский рубль занимает пятое место на развивающихся рынках, деля его с мексиканским песо. Ключевые факторы, влияющие на российскую валюту, также как и прогноз по нефти, мы рассматривали в нашем предыдущем обзоре (см. аналитическую статью “Рубль и нефть: текущая динамика и ожидания”). Можно отметить, что умеренно жесткая денежно-кредитная политика Банка России подогревает привлекательность рубля для так называемых операций кэрри-трейд, в рамках которых инвесторы привлекают средства взаймы в странах с низкими процентами (например, в долларах США или евро) и инвестируют их в более высокодоходные активы (в рубль, турецкую лиру, бразильский реал). Ставка ЦБ на уровне 10% обеспечила рублю одно из лучших “кэрри” на развивающихся рынках с начала года.
Ослабление российской валюты с уровня в 56,5 руб./долл было во многом связанно со словесными интервенциями министра экономического развития Максима Орешкина. Напомним, что в прошлую среду Максим Орешкин по итогам совещания по экономическим вопросам, прошедшего в резиденции Владимира Путина заявил, что “рубль укрепился ненадолго и в ближайшее время ослабнет”. “То, что мы видим в последний месяц, - это определенное укрепление рубля, оценка здесь у всех одинаковая: мы считаем, что то укрепление, которое мы видим на рынке, носит краткосрочный характер и не связано с фундаментальными факторами”, - сказал М. Орешкин «Интерфаксу».
Мы видим, что на курс рубля, помимо сезонности, влияют притоки капитала (например, связанные со сделками по приватизации). По статистике первый квартал - это традиционно “сильный” квартал с точки зрения платежного баланса. Обычно импорта в начале года всегда мало, т.к. основной импорт приходится на декабрь, когда население покупает подарки к Новому Году или планирует туристические поездки на праздники, затем импорт снижается и это “играет” на укрепление рубля. При этом, Минфин начал скупку валюты объемом около $100 млн в день: это означает, что из прироста цен на нефть выше $40 за баррель Минфин забирает две трети дополнительного валютного поступления, т.е. подставляя эти данные в регрессионную модель в качестве независимых переменных, можно аналитически посчитать, что фактически российская экономика (при покупках Минфином валюты) сегодня “живет” не по цене Urals $54, как мы видим на рынке, а по цене примерно $45 за баррель.

Интересно оценить российскую валюту по отношению к основным валютным парам с учетом накопленной инфляции. На текущий момент получается, что рубль к евро всего на 5.2% слабее, чем был в 2013 г, а реальный эффективный курс рубля (REER – real effective exchange rate) “крепок” сейчас так, как был в октябре 2014 г. На рубль, помимо сезонных факторов, действуют ожидания крупных инвесторов относительно снятия санкций со стороны США и ЕС (спрэды CDS России и доходность “длинного” конца ОФЗ близки к минимумам с “докрымских” событий). Мы не разделяем радужные ожидания по поводу санкций и если они будут иметь место, то будут носить скорее косметический характер, чем значимое санкционное послабление. Так же сила рубля, отчасти, вызвана принудительным закрытием коротких позиций со стороны спекулянтов: на прошлой неделе появилась информация, что банк J.P. Morgan сообщил клиентам, что закрыл по stop-loss свою рекомендацию по “шорту” рубля.

Мы ожидаем в марте возврат курса рубля в наш целевой диапазон (этому будет способствовать увеличение импорта в страну, что уменьшит торговый баланс, а также рост валютных выплат по корпоративным долгам); но, вместе с тем, мы не ждем существенного ослабления рубля (выше 65 руб./долл.) при текущих ценах на нефть – этому будет способствовать излишний “навес” со стороны спекулянтов, которые покупали валюту на уровне 67 руб./долл. и выше, имея достаточно дорогое фондирование.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank

16.03.17

Ключевые моменты обзора:

1). ФРС повысила ставку на 25 б.п. до уровня 0,75-1% и, что ВАЖНО, регулятор по-прежнему прогнозирует только два увеличения стоимости заимствований в этом году;
2). Сейчас в экономических кругах все большее количество аналитиков задается вопросом: не опаздывает ли ФРС с ужесточением монетарной политики? Их предупреждения становятся актуальнее после пятничных данных о занятости (non farm payrolls показали сильную динамику: число рабочих мест выросло в феврале на 235 тысяч), а уровень безработицы опустился до 4,7%;
3). Мы считаем, что сегодня риски для денежно-кредитной политики сместились в сторону повышательных, т.е. рост экономики и инфляции превысят прогнозы американского регулятора;
4). Для нас пока остается открытым вопрос, когда ФРС начнет сокращать активы на своем балансе (наш прогноз - это произойдет, когда ставка будет составлять примерно 1,50-2%)? Сокращение активов станет триггером от перехода с мягкой денежно-кредитной политики на нормализацию не только рыночных ставок, НО, и достаточно раздутого баланса ЦБ;
5). Из-за мягкой тональности Дж. Йеллен доходность 10-летних трежерис упала на 11 б. п. (до менее чем 2,5%), а индекс S&P 500 вырос к закрытию на 0,8% до 2385,26 пункта;
6). Нефть: вчера вышел интересный отчет МЭА, в котором говориться, что страны ОПЕК в январе-феврале выполнили соглашение по сокращению добычи нефти на 98%, страны не-ОПЕК — на 37%. Международное энергетическое агентство сохраняет прогноз по спросу на нефть в мире в 2017 году на уровне 98 миллионов баррелей в день. Эксперты МЭА также прогнозируют в 2017 году рост добычи стран, не входящих в ОПЕК, на 400 тысяч баррелей в день — до 58,03 миллиона баррелей в день по сравнению с 2016 годом;
7). Европа: Рост евро был умеренным после заседания ЕЦБ, т.к. рынки осознают невозможность изменения политики ЕЦБ как минимум до июня. ЕЦБ, скорее всего, примет решение о начале выхода из текущей ультрамягкой политики при победе проевропейских кандидатов на выборах Голландии (проевропейская либеральная партия во главе с премьер-министром Марком Рютте одержала вчера победу на выборах в Нидерландах) и Франции. При проигрыше Марин Ле Пен сокращение размера программы QE с возможным повышением депозитной ставки может быть принято в сентябре, накануне выборов в парламент Германии. Не исключено, что на июньском заседании ЕЦБ предупредит о вероятности такого шага;
8). Азия: Банк Японии сегодня сохранил основные параметры денежно-кредитной политики, включая целевую доходность 10-летних гособлигаций на уровне нуля.
В тоже время, Народный банк Китая (ЦБ страны) сегодня поднял ряд краткосрочных процентных ставок: в сообщении ЦБ говорится об увеличении ставок обратного РЕПО сроком на 7, 14 и 28 дней на 10 б.п. в каждом случае (средства в рамках этих операций предлагаются по ставке 2,45% на 7 дней, 2,6% на 14 дней и 2,75% на 28 дней). В пресс-релизе отмечается, что повышение процентных ставок отражает усилившиеся ожидания рынка относительно растущей стоимости фондирования в свете ускорения потребительской инфляции и роста цен на недвижимость в Китае, а также недавнего повышения ставки ФРС;
9). В ближайшие два дня пройдет саммит Министров финансов и глав ЦБ G20. Министр Финансов США Мнучин заявил, что его главной целью является уведомление стран G20 о том, что США не потерпит конкурентной девальвации валют против доллара;
10). Спрос на российскую валюту продолжает поддерживать высокая доходность операций “кэрри” с рублем (с начала года данная стратегия остается одной из лучших в EM с результатом примерно в 6,0%);
11). На вчерашнем аукционе Минфин полностью разместил самые долгосрочные облигации федерального займа (ОФЗ) с погашением в марте 2033 года, а спрос на аукционе составил 80,2 миллиарда рублей при объеме предложения 20 миллиардов. Это второй по уровню активности инвесторов аукцион с начала года, свидетельствуют данные на сайте Минфина;
12). Мы не видим существенных рисков в ближайшей перспективе для российской валюты и прогнозируем плавное ослабление в среднесрочной перспективе, когда счет текущих операций из-за сезонности будет слабеть. При этом, прогнозируемый уровень рубля, при цене на нефть в районе 52 – 57 долл./баррель, составляет 59 – 62,5 руб./долл.;

Вчера Федеральная резервная система (ФРС) повысила ставку на 25 б.п. до уровня 0,75-1% и, что ВАЖНО (далее мы на этом более подробно остановимся), регулятор по-прежнему прогнозирует еще только два увеличения стоимости заимствований в этом году, тем самым, сигнализируя о большей бдительности по мере приближения инфляции к целевому уровню.
"Учитывая уже наблюдаемые и ожидаемые условия на рынке труда и ситуацию с инфляцией, Комитет принял решение повысить целевой диапазон ставки федерального финансирования, - говорится в опубликованном стейтменте Комитета по открытым рынкам ФРС. Краткосрочные риски для экономических перспектив выглядят в целом сбалансированными".
На последующей пресс-конференции, по итогам заседания, глава регулятора, г-жа Дж. Йеллен заявила следующее: "Наше решение в очередной раз несколько ужесточить политику отражает сохраняющийся экономический прогресс".
Рынки по итогам заседания регулятора и пресс-конференции отреагировали достаточно позитивно. Далее, попытаемся ответить на вопрос почему? и что нас ждет далее?

Итак, еще накануне экономисты, опрошенные агентством Блумберг, в среднем ожидали три повышения ставки ФРС в этом году, хотя с приближением даты оглашения результатов заседания и получением хороших данных по безработицы в США участники стали “делать ставки” уже на четыре повышения (месяц назад экономисты ожидали только два повышения ставки - в июне и декабре), первое из которых должно было произойти по итогам заседания на этой неделе.

N.B.: Интересно, что ведущие инвестиционные дома ожидают, что верхняя граница диапазона ставки достигнет пика в 3% во 2 кв. 2019г.

Показателен вчерашний комментарий Дэна Норта, главного экономиста компании Euler Hermes North America, специализирующейся на кредитном страховании. "Я немного удивлен, что члены ФРС продолжают прогнозировать в общей сложности три повышения ставки в этом году. Инфляция растет, поэтому я думал, что они будут прогнозировать четыре повышения, чтобы держать финансовые рынки в готовности к более быстрым темпам ужесточения".

Но, последующая пресс-конференция г-жи Дж. Йеллен прошла в более “голубиных” тонах. Сейчас в экономических кругах все большее количество аналитиков задается вопросом: не опаздывает ли ФРС с ужесточением монетарной политики? Их предупреждения становятся актуальнее после пятничных данных о занятости (non farm payrolls), которые показали сильную динамику по всем фронтам: число рабочих мест выросло в феврале на 235 тысяч (значительно превысило диапазон в 75-125 тысяч в месяц, который, по словам Дж. Йеллен, является устойчивым в долгосрочной перспективе), а уровень безработицы опустился до 4,7% - по оценкам большинства членов ФРС, представляет собой полную занятость. В свою очередь, рост заработной платы ускорился, а средняя почасовая оплата труда выросла в годовом исчислении на 2,8%.

Цель по инфляции – первая составляющая в модели FEDа
Первым аргументом в пользу того, что ФРС слишком “тяжела на подъем”, сегодня является низкий уровень целевого диапазона ставки по федеральным фондам (сегодня 0,75-1,0%), он заметно ниже базовой инфляции в 1,7%. При таком низком уровне ФРС приближается к достижению своих целей по максимальной занятости и инфляции в 2%, что признают и сами члены регулятора. "Мы очень близки к достижению наших целей в рамках двойного мандата”, - сказал глава ФРБ Сан-Франциск Джон Уильямс, выступая 28 февраля в Санта-Крузе.
Мы считаем, что сегодня риски для денежно-кредитной политики сместились в сторону повышательных, т.е. рост экономики и инфляции превысят прогнозы американского регулятора. Для нас пока остается открытым вопрос, когда ФРС начнет сокращать активы на своем балансе (наш прогноз - это произойдет, когда ставка будет составлять примерно 1,50-2%)? Сокращение активов станет триггером от перехода с мягкой денежно-кредитной политики на нормализацию не только рыночных ставок, НО и достаточно раздутого баланса ЦБ: продажа активов с баланса – это, фактически, равнозначно повышению ставки, т.к. ликвидность будет изыматься из системы.
Пока что члены ФРС продолжают придерживаться своего "постепенного" подхода к ужесточению денежно-кредитной политики: они сохранили свой медианный прогноз трех повышений по четверть процентного пункта в 2018 году и повысили медианную оценку ставки на 2019 год до 3% с 2,9%.

Но вчера, из-за мягкой тональности Дж. Йеллен, вкупе с достаточно медвежьими взглядами аналитиков из крупнейших инвестиционных домов и хедж-фондов накануне, о чем мы частично сказали в начале обзора (были рекомендации шортить 10-летние казначейские облигации при преодолении ими уровня доходности в 2,6%) после решения ФРС доходность 10-летних трежерис упала на 11 б. п. до менее чем 2,5%, а индекс S&P 500 вырос к закрытию на 0,8% до 2385,26 пункта.

Нефть:
Вчера вышел интересный отчет МЭА, в котором говориться, что страны ОПЕК в январе-феврале выполнили соглашение по сокращению добычи нефти на 98%, страны не-ОПЕК — на 37%. Международное энергетическое агентство сохраняет прогноз по спросу на нефть в мире в 2017 году на уровне 98 миллионов баррелей в день. Эксперты МЭА также прогнозируют в 2017 году рост добычи стран, не входящих в ОПЕК, на 400 тысяч баррелей в день — до 58,03 миллиона баррелей в день по сравнению с 2016 годом. В том числе добыча нефти США, как прогнозируется, увеличится на 390 тысяч баррелей в день в 2017 году — до 12,91 миллиона баррелей в день по сравнению с 2016 годом.
Пока, основной риск для нефти – это сланцевые производители США, которые достаточно чутко реагируют на повышение цен выше уровня в $45 за баррель (наша оценка средней breakeven point).

Европа:
Рост евро был умеренным после заседания ЕЦБ, т.к. рынки осознают невозможность изменения политики ЕЦБ как минимум до июня, но в пятницу после выхода хорошего non farm payrolls евро резко вырос, возможно, на утечке информации от агентства Блумберг. Блумберг сообщил, что на заседании ЕЦБ была дискуссия о возможном повышении ставки до окончания программы QE (количественное смягчение). ЕЦБ официально ответил, что никаких конкретных сценариев и сроков сворачивания стимулов не обсуждалось, слухи комментировать отказался. Но официального опровержения не было, а Драги в ходе пресс-конференции отметил, что не собирается спекулировать на данную тему.
ЕЦБ, скорее всего, примет решение о начале выхода из текущей ультрамягкой политики при победе проевропейских кандидатов на выборах Голландии (проевропейская либеральная партия во главе с премьер-министром Марком Рютте одержала вчера победу на выборах в Нидерландах, опередив крайне правую Партию свободы Герта Вилдерса: по итогам подсчета 93% голосов Либеральная партия получает 33 места из 150 в нижней палате парламента, Партии свободы достанется 20 мест) и Франции. При проигрыше Марин Ле Пен сокращение размера программы QE с возможным повышением депозитной ставки может быть принято в сентябре, накануне выборов в парламент Германии. Не исключено, что на июньском заседании ЕЦБ предупредит о вероятности такого шага.

Азия:
Банк Японии сегодня сохранил основные параметры денежно-кредитной политики, включая целевую доходность 10-летних гособлигаций на уровне нуля и процентную ставку по депозитам коммерческих банков в ЦБ на уровне минус 0,1%.
В тоже время, Народный банк Китая (ЦБ страны) сегодня поднял ряд краткосрочных процентных ставок: в сообщении ЦБ говорится об увеличении ставок обратного РЕПО сроком на 7, 14 и 28 дней на 10 б.п. в каждом случае (средства в рамках этих операций предлагаются по ставке 2,45% на 7 дней, 2,6% на 14 дней и 2,75% на 28 дней). НБК идет на этот шаг уже второй раз с конца января. В пресс-релизе отмечается, что повышение процентных ставок отражает усилившиеся ожидания рынка относительно растущей стоимости фондирования в свете ускорения потребительской инфляции и роста цен на недвижимость в Китае, а также недавнего повышения ставки ФРС.

Главные события предстоящей недели:

На следующей неделе нас ожидает решение отечественного регулятора по ключевой ставки РЕПО: опросы аналитиков крупных инвестиционных компаний сигнализируют, что ставка останется на уровне в 10%, хотя мы оцениваем возможность снижения ставки на 25 б.п. как весьма вероятную.
В ближайшие два дня будет еще одно экономическое событие, которое даст возможное понимание по бюджетной политике нового президента США Д. Трампа, а именно - саммит Министров финансов и глав ЦБ G20, который пройдет 17-18 марта. Министр Финансов США Мнучин заявил, что его главной целью является уведомление стран G20 о том, что США не потерпит конкурентной девальвации валют против доллара. Отметим, что конкурентную девальвацию валют очень трудно доказать - даже Китай не подпадает под критерии валютного манипулятора, не говоря о Японии или Еврозоне. Но рынки опасаются, что Трамп хочет изменить данные критерии, сделав привязку к монетарной политике при перезаключении торговых соглашений. Соглашения стран G7 и G20 всегда держалось на двух столпах: отсутствие протекционизма на фоне отсутствия конкурентной девальвации валют.

Российская валюта, которая еще в середине февраля лидировала среди развивающихся рынков по динамике с начала года с ростом более 7 процентов к доллару, сократила укрепление до 4,3%.
Спрос на российскую валюту продолжает поддерживать высокая доходность операций “кэрри” с рублем (с начала года данная стратегия остается одной из лучших в EM с результатом примерно в 6,0%).
Наше мнение подтверждает и вчерашний аукцион от Минфина: министерство полностью разместило самые долгосрочные облигации федерального займа (ОФЗ) с погашением в марте 2033 года, а спрос на аукционе составил 80,2 миллиарда рублей при объеме предложения 20 миллиардов. Это второй по уровню активности инвесторов аукцион с начала года, свидетельствуют данные на сайте Минфина.
Как мы видим, инвесторы убедились в стабильности российской валюты и готовы нести риски в ОФЗ, несмотря на возможное будущее повышение ставок ФРС.
В моменте рубль укрепился к доллару на 1,6 процента до 58,1 за $1.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank

24/03/2017

Ключевые моменты обзора:
1). Совет директоров Банка России принял решение снизить ключевую ставку на 25 б.п. до уровня 9,75% годовых;
2). Банк России отметил, что инфляция замедляется быстрее, чем прогнозировалось и продолжается восстановление экономической активности;
3). Операции Минфина по покупке иностранной валюты на валютном рынке не оказали заметного влияния на динамику курса рубля;
4). По нашим оценкам, в течение 2017 года ключевая ставка будет снижена еще на 150-200 базисных пунктов;
5). Даже сегодняшнее снижение ставки на 0,25 процентного пункта не изменит текущую стратегию - заем в долларах для инвестиций в высокодоходный рубль в условиях рекордно низких ставок на развитых рынках;
6). Иностранные инвесторы приобрели в этом месяце рублевые облигации примерно на $1 миллиард, что отразилось и на доходности 10-летних гособлигаций, которая упала до минимума за 6 месяцев;
7). Чтобы нивелировать рост добычи сланцевой нефти в США, странам-экспортерам нефти из ОПЕК и не-ОПЕК, необходимо пролонгировать соглашение о “заморозке” еще на ближайшие полгода, в противном случае цены на черное золото могут вернуться ниже отметки в $50 за баррель.

Сегодня Совет директоров Банка России принял решение снизить ключевую ставку на 25 б.п. до уровня 9,75% годовых. Отметим, что накануне 28 трейдеров (всего в опросе принимало участие 57 трейдеров) из 38 крупных банков, опрошенных брокером Tradition, прогнозировали, что ЦБР на заседании 24 марта сохранит ключевую ставку без изменений, т.е. на уровне 10% годовых; 17 человек ожидали снижения ставки на 0,25%, а еще 12 человек ожидали снижения ставки на 0,50%.
В своем пресс-релизе Банк России отметил, что инфляция замедляется быстрее, чем прогнозировалось и продолжается восстановление экономической активности. Мы отмечаем несколько “голубиную” риторику регулятора: “инфляционные риски несколько снизились. В ЦБ отмечают, что операции Минфина по покупке иностранной валюты на валютном рынке не оказали заметного влияния на динамику курса рубля. В своих предыдущих аналитических обзорах мы также оценивали краткосрочные инфляционные риски, связанные с началом проведения указанных операций, как низкие.

Анализируя последнюю макростатистику, можно констатировать, что российская экономика начала восстановление, а смягчение денежно-кредитной политики, как мы полагаем, окажет поддержку российской экономике, особенно во 2-ой половине текущего года. По нашим оценкам, в течение 2017 года ключевая ставка будет снижена еще на 150-200 базисных пунктов. Динамика инфляции сегодня также внушает оптимизм: так Росстат в среду сообщил, что инфляция в РФ с 14 по 20 марта 2017 вернулась к нулевому значению против роста цен в предыдущую неделю на 0,1%; инфляция в годовом выражении снизилась к 20 марта до 4,3% (этот показатель лишь на 0,3 процентного пункта превышает таргет ЦБ по инфляции на 2017 год в 4%).
Необходимо отметить, что риски роста инфляции все же сохраняются. Так, в последнее время, в рамках налоговой реформы 2019 года, активно осуждается проект роста ставки НДС до 22%. Если данный проект будет одобрен, то инфляционные ожидания населения повысятся (по нашим прогнозам повышение НДС на 4% будет транслироваться в рост инфляции на 3,2%), что сдержит активность Банка России в снижении ключевой ставки РЕПО в последующие периоды.

Относительно перспектив курса рубля: мы прогнозируем, что котировки российской валюты будут находиться в районе 61-64,5 руб./$1 в конце 2017 года.
Многие сегодня задаются вопросом: почему при падении нефти с $57 за баррель до $50 рубль достаточно слабо реагирует на эти колебания? Мы полагаем, что отсутствие корреляции с нефтью сегодня связано с тем, что международные инвесторы ищут активы с высокой доходностью. По сути, негативную динамику нефти последнего месяца пока “затмевает” одна из лучших в мире доходностей от операций carry-trade с рублем. Даже сегодняшнее снижение ставки на 0,25 процентного пункта не изменит текущую стратегию - заем в долларах для инвестиций в высокодоходный рубль в условиях рекордно низких ставок на развитых рынках.
Немного статистики в подтверждение нашего мнения: по оценкам аналитиков Credit Suisse Group AG, иностранные инвесторы приобрели в этом месяце рублевые облигации примерно на $1 миллиард, что отразилось и на доходности 10-летних гособлигаций, которая упала до минимума за 6 месяцев.

Цены на нефть в текущем году будут колебаться в диапазоне - от $50 до $55 за баррель ($60 за баррель - это локальный потолок для нефти в текущих условиях).
Мы продолжаем считать, чтобы нивелировать рост добычи сланцевой нефти в США (объем добычи нефти в США на прошлой неделе опять показал прирост +20 тыс. барр. и составил 9,129 млн барр в день, а потребление нефти в США составляет 15,801 миллиона баррелей), странам-экспортерам нефти из ОПЕК и не-ОПЕК, необходимо пролонгировать соглашение о “заморозке” еще на ближайшие полгода, в противном случае цены на черное золото могут вернуться ниже отметки в $50 за баррель. Данный сценарий (пролонгация договора) вполне реалистичен, т.к. Саудовской Аравии в этом году необходимо провести первое публичное размещение облигаций государственной нефтяной компании Saudi Aramco (по прогнозам сумма привлечения может составить порядка $10 млрд.), что целесообразнее делать при относительно высоких ценах на черное золото.


Следующее заседание Банка России состоится 28 апреля 2017 года.

С Уважением,
Управление инвестиционных операций АКБ «Ланта-Банк» (АО)
Аккаунт в twitter: twitter.com/Lanta_Bank